Дивидендная стратегия: пассивный доход от акций

После отсечки ситуация часто разворачивается. Те, кто покупал акцию ради дивиденда, продают её, и к гэпу добавляется давление продавцов. Цена может упасть больше, чем на размер дивиденда, и некоторое время оставаться под давлением. Для долгосрочного инвестора такие периоды иногда становятся удобными точками для покупки, если бизнес компании в порядке. Тот, кто не торопится и знает, что бумагу распродают по техническим причинам, а не из-за проблем в бизнесе, может купить её дешевле обычного.

Станислав, разобравшись со спекуляциями, сделал для себя вывод, который пригодится многим. Он понял, что пытаться обыграть рынок на коротких колебаниях вокруг отсечки — это отдельная профессия со своими рисками, а его задача — копить на машину для сына. Значит, ему не нужно думать о том, в какой день купить и в какой продать, ему нужно покупать хорошие компании регулярно и держать их. Дивиденды он будет получать как владелец, а не как охотник за одной выплатой.

За реакцией Станислава в утро отсечки стоит хорошо известная особенность человеческого восприятия. Психологи называют её эффектом якоря: человек запоминает какую-то цифру и начинает сравнивать с ней всё последующее. Для владельца акции таким якорем становится цена накануне отсечки, и любое значение ниже кажется потерей. Он не думает о том, что часть стоимости уже перешла в деньги, которые скоро придут, он видит только, что 50 превратилось в 47. Якорь настолько силён, что даже понимание механики гэпа не всегда спасает от неприятного чувства.

К эффекту якоря добавляется неприятие потерь. Исследования поведения инвесторов показывают, что потеря определённой суммы огорчает человека сильнее, чем радует получение такой же суммы. Поэтому 12 000 рублей минуса на экране Станислав переживал острее, чем радовался 10 440 рублям дивидендов через две недели. Эти две суммы почти равны, но эмоционально первая весит больше второй. Неудивительно, что многие начинающие инвесторы воспринимают день отсечки как плохой день, хотя на деле ничего плохого не произошло.

Самая опасная реакция на гэп — продажа акции в день отсечки под влиянием этих эмоций. Человек фиксирует цену после гэпа, получает дивиденд и уходит из бумаги, а через пару месяцев видит, что цена вернулась к прежнему уровню. Он не только упустил восстановление, но и заплатил налог с дивиденда, который при сохранении позиции был бы просто частью его доходности. Если таких продаж становится много, они складываются в привычку покупать дорого и продавать дёшево, которая разрушает любую стратегию.

Чтобы защититься от этой ловушки, полезно заранее записать себе простое напоминание и перечитывать его перед каждой отсечкой. Например, такое: «В день отсечки цена упадёт примерно на размер дивиденда, и это нормально, деньги придут на счёт через две-три недели». Звучит наивно, но такие заранее подготовленные фразы работают, потому что переключают внимание с эмоции на расчёт. Многие опытные инвесторы признаются, что вообще не открывают приложение в дни отсечек, чтобы не видеть красных цифр.

Другой полезный приём — смотреть не на стоимость позиции, а на стоимость позиции вместе с ожидаемым дивидендом. Некоторые брокерские приложения показывают начисленные, но ещё не полученные выплаты отдельной строкой, а если ваше этого не делает, можно добавить их в собственную таблицу. Тогда в день отсечки вы увидите, что общая сумма почти не изменилась, и эмоциональный удар окажется гораздо мягче. Станислав, узнав об этом приёме, сказал, что с ним следующая отсечка пройдёт для него спокойно.

Станислав, прочитав об этом, добавил в свои записи ещё одну строку. Он решил, что будет покупать акции равными суммами каждый месяц, не обращая внимания на даты отсечек, и проверит через год, насколько этот подход отличается от попыток угадать удачный день.

Отдельный разговор — о том, как гэпы влияют на графики цен. Если вы откроете график акции, которая много лет платит высокие дивиденды, вы увидите многочисленные провалы в дни отсечек. На длинном отрезке такой график может показывать, что акция за десять лет почти не выросла или даже упала. Глядя на него, легко решить, что инвесторы в этой компании ничего не заработали. Это заблуждение, потому что обычный график цены не учитывает полученные дивиденды.

Чтобы увидеть реальную картину, используют скорректированные цены. В скорректированном графике все прошлые цены уменьшены так, как будто каждый дивиденд в момент выплаты был реинвестирован в ту же акцию. Тогда гэпы исчезают, а график показывает полную доходность владельца, который не тратил дивиденды. Многие аналитические сайты и некоторые брокерские приложения позволяют переключаться между обычными и скорректированными ценами, и для дивидендных акций эта разница огромна.

Представим акцию, которая десять лет назад стоила 50 рублей и сегодня стоит тоже 50 рублей, а за это время ежегодно выплачивала по 5 рублей. На обычном графике доходность за десять лет равна нулю. На скорректированном графике с реинвестированием дивидендов по доходности 10 % в год капитал владельца вырос бы примерно в 2,6 раза, если бы цена оставалась на месте, а дивиденды каждый раз покупали новые акции. Разница между нулём и ростом в два с половиной раза — это и есть вклад дивидендов, который обычный график прячет. О том, как работает этот эффект реинвестирования и какие условия нужны для такого результата, подробно расскажет четырнадцатая глава.

Отсюда простое правило для дивидендного инвестора. Сравнивая компании по динамике цен, сравнивайте их скорректированные графики, а не обычные. Иначе вы рискуете решить, что компания роста с нулевыми дивидендами принесла акционерам больше, чем щедрый плательщик, хотя на деле всё может быть наоборот. Особенно это важно на российском рынке, где у многих крупных компаний значительная часть доходности приходится именно на дивиденды.

Есть и ситуации, когда гэп выглядит совсем иначе. Первая — кризисная обстановка на рынке. Если отсечка приходится на период общего обвала, гэп сливается с падением рынка, и инвестор видит снижение на 10–15 % за день. В такие моменты трудно отличить, что именно стало причиной падения: дивиденд или паника. Полезно напоминать себе, что часть падения — это деньги, которые скоро придут на счёт, а часть — общая рыночная реакция, которая со временем может развернуться.

Вторая ситуация — отмена ожидаемого дивиденда. Если рынок долго ждал выплаты, цена акции включала её в себя, и решение совета или собрания не платить вызывает падение, похожее на гэп, но без компенсации в виде денег. Инвестор теряет на цене и не получает ничего взамен. Такой «гэп без дивиденда» может достигать 20–30 % за день, если ожидаемая выплата была крупной, а решение стало неожиданностью. О том, как вести себя в подобных случаях и как готовиться к ним заранее, подробно поговорим в семнадцатой главе.

Третья ситуация — гэп, который оказывается намного больше дивиденда из-за того, что вместе с отсечкой рынок переоценивает будущее компании. Допустим, компания платит последний крупный дивиденд перед большой инвестиционной программой, и все знают, что следующие два-три года выплат не будет. После отсечки акцию продают не только охотники за дивидендом, но и долгосрочные инвесторы, которых интересовал именно поток выплат. В результате падение может вдвое превысить размер дивиденда, и это не случайность, а смена состава владельцев.

Какое отношение к гэпу правильно для долгосрочного инвестора? Во-первых, стоит относиться к нему как к технической операции, а не как к потере. В день отсечки ваше богатство не уменьшается, оно переходит из акций в деньги, которые придут через несколько недель. Во-вторых, следить не за самим гэпом, а за скоростью его закрытия на протяжении нескольких лет. Если компания регулярно восстанавливает цену после выплат, она создаёт новую стоимость, а если нет — повод присмотреться к её бизнесу внимательнее.

В-третьих, не стоит строить стратегию на коротких операциях вокруг отсечки. Как мы видели, налог, комиссии и неопределённость съедают почти всю потенциальную выгоду. В-четвёртых, полезно использовать периоды после крупных отсечек, когда цену давят продавцы, для спокойной покупки акций надёжных компаний. Для того, кто держит акции годами, день отсечки — просто день, когда деньги переходят из одного кармана в другой, и вовсе не повод для волнения.

Станислав в итоге не продал свои акции. Через два с половиной месяца цена «Камской генерации» вернулась к 50 рублям, а в октябре он получил ещё и промежуточный дивиденд по 2 рубля на акцию. Он понял, что за полгода получил 5 рублей на каждую акцию, а цена осталась прежней, и его доходность за этот период составила 10 % до налога. Неприятное утро в день отсечки было лишь эпизодом, а настоящий результат складывался из множества таких эпизодов и времени между ними.

Мы разобрались, почему цена акции падает в день отсечки и почему это падение не уменьшает богатство акционера, а лишь переводит часть его в деньги. Увидели, что гэп может отличаться от дивиденда из-за налога, рынка и новостей, что его закрытие зависит от способности компании зарабатывать заново и что миф о бесплатных деньгах не выдерживает проверки арифметикой. Узнали, почему для дивидендных акций важно смотреть на скорректированные графики. Теперь, когда механика выплат понятна, пора научиться правильно считать главный показатель дивидендного инвестора — доходность, и увидеть, какие иллюзии скрываются за красивыми процентами.

Глава 5. Дивидендная доходность без иллюзий

Григорий, финансовый директор вологодского молочного комбината, где работала Елена, заглянул к ней в кабинет с распечаткой в руках. На листе была таблица из популярного сайта: два десятка российских акций с колонкой «дивидендная доходность», где цифры колебались от 3 до 22 %. Григорий спросил, почему бы просто не купить пять компаний с самыми большими цифрами и не получать вдвое больше, чем по любому вкладу. Елена, которая к тому времени прочитала немало об отсечках и гэпах, ответила, что сама задавала себе этот вопрос и пока не нашла уверенного ответа. Они договорились разобраться вместе, с калькулятором и годовыми отчётами, потому что оба привыкли не доверять цифрам, происхождение которых не понимают.

Дивидендная доходность — самый популярный показатель среди тех, кто выбирает акции ради выплат, и одновременно один из самых обманчивых. Считается она просто: годовой дивиденд на одну акцию делится на текущую цену акции и умножается на сто процентов. Если «Камская генерация» платит за год 5 рублей на акцию, а её акция стоит 50 рублей, доходность равна 10 %. Эта цифра показывает, сколько процентов от вложенной суммы вы получили бы в виде дивидендов за год, если бы купили акцию сегодня и компания заплатила ту же сумму.

Простота формулы скрывает её главную особенность: доходность зависит от цены. Дивиденд меняется раз или два в год, а цена — каждую секунду торгов. Если завтра акция «Камской генерации» упадёт до 40 рублей, доходность при том же дивиденде вырастет до 12,5 %, хотя в компании ничего не изменилось. Если акция подорожает до 62,5 рубля, доходность снизится до 8 %. Получается, что высокая доходность может говорить как о щедрости компании, так и о том, что рынок почему-то не хочет её покупать.

Это наблюдение сразу объясняет, почему таблица Григория требует осторожности. Акция с доходностью 22 % может оказаться компанией, которая действительно щедро делится прибылью, а может — компанией, акции которой упали вдвое, потому что рынок ожидает отмены дивиденда. В первом случае цифра честная, во втором она показывает дивиденд, которого больше не будет, поделённый на цену, которая уже учитывает его отсутствие. Чтобы различать эти случаи, нужно понимать, какой именно дивиденд стоит в числителе формулы.

Здесь мы подходим ко второму важному различию: доходности исторической и прогнозной. Историческая доходность рассчитывается по дивидендам, которые компания уже выплатила за последние двенадцать месяцев. Для «Камской генерации», которая в июле заплатила 3 рубля, а в прошлом октябре — 2 рубля, сумма за последние двенадцать месяцев составляет 5 рублей. Эта цифра достоверна, потому что деньги уже пришли акционерам, но она смотрит назад, а инвестора интересует будущее.

Прогнозная доходность рассчитывается по дивидендам, которые компания, как ожидается, выплатит в следующие двенадцать месяцев. Если аналитики считают, что прибыль «Камской генерации» вырастет и следующий годовой дивиденд составит 5,5 рубля, прогнозная доходность при цене 50 рублей будет 11 %. Эта цифра полезнее для принятия решения, но менее надёжна, потому что основана на ожиданиях, которые могут не сбыться. Между исторической и прогнозной доходностью нет правильной и неправильной, есть лишь понимание, что вы сравниваете.

Сайты и брокерские приложения используют разные подходы, и часто без пояснений. Одни показывают историческую доходность, другие — прогнозную, третьи — доходность по последней объявленной выплате, умноженной на частоту выплат. Последний способ особенно коварен: если компания платит ежеквартально и последний квартальный дивиденд был необычно большим, умножение на четыре даёт завышенную годовую цифру. Поэтому, сравнивая две компании, убедитесь, что их доходность посчитана одним и тем же способом.

Для циклических компаний разница между исторической и прогнозной доходностью бывает огромной. «Ангарская руда» за последние двенадцать месяцев заплатила 42 рубля на акцию, и при цене 210 рублей её историческая доходность — 20 %. Однако цены на руду уже снизились, и аналитики ожидают, что следующий дивиденд будет в несколько раз меньше. Если он составит, допустим, 10 рублей, прогнозная доходность при той же цене окажется лишь около 4,8 %. Одна компания, одна цена, а две цифры отличаются в четыре раза.

Григорий, услышав этот пример, достал свою распечатку и нашёл внизу мелкую сноску. Там было написано, что доходность рассчитана по выплатам за последние двенадцать месяцев. Значит, самые высокие цифры в его таблице вполне могли принадлежать компаниям вроде «Ангарской руды», чьи прошлые выплаты рынок уже не считает повторяемыми. Он отложил идею купить пять самых доходных бумаг и попросил Елену продолжить разбор.

Елена в ответ рассказала, что и сама поначалу сравнивала доходности из разных источников и удивлялась, почему у одной и той же компании на двух сайтах указаны 9 и 13 %. Только разобравшись в методиках, она поняла, что оба сайта правы, просто один смотрит назад, а другой вперёд.

Третий вид доходности касается уже не компании, а лично вас. Это доходность к цене покупки, которую иногда называют личной доходностью. Она рассчитывается как текущий годовой дивиденд, делённый на цену, по которой вы купили акцию. Если Елена купила акции «Камской генерации» по 50 рублей, а через пять лет компания платит уже 7 рублей на акцию, личная доходность Елены составит 14 %, даже если акция к тому времени подорожала до 70 рублей и для нового покупателя доходность по-прежнему 10 %.

Эта цифра объясняет, почему опытные дивидендные инвесторы так ценят компании, которые увеличивают выплаты. Каждый рост дивиденда повышает доходность к цене покупки, а сама цена покупки остаётся неизменной. Через десять-пятнадцать лет владения акцией растущей компании личная доходность может достигать 20–30 % годовых, и это не результат удачной спекуляции, а следствие терпения. Подробно о компаниях с растущим дивидендом и о расчёте того, через сколько лет их выплата обгоняет высокий, но стоящий на месте дивиденд, мы поговорим в шестнадцатой главе.

У доходности к цене покупки есть и опасная сторона. Она может создать иллюзию, что старая позиция приносит отличный доход, хотя на самом деле деньги можно было бы использовать лучше. Если ваша личная доходность по акции — 14 %, а текущая рыночная — 6 %, это значит, что рынок оценивает компанию дорого, и продав акцию, вы могли бы купить другую с доходностью 10 %. Решение о том, держать ли акцию, нужно принимать по текущей доходности и перспективам, а не по цене, которую вы когда-то заплатили. Личная доходность полезна для мотивации, но не для выбора.

Четвёртая важная поправка к цифрам доходности — налог. Все цифры доходности, которые вы видите в таблицах, рассчитаны до налога. Для резидента России дивиденды облагаются налогом на доходы физических лиц, и при ставке 13 % доходность 10 % превращается в 8,7 % после налога. Если ваш годовой инвестиционный доход превышает порог, после которого действует повышенная ставка, часть дивидендов облагается по ней, и чистая доходность становится ещё меньше. Подробно о налогах на дивиденды поговорим в пятнадцатой главе, а здесь важно запомнить правило пересчёта: умножайте объявленную доходность на долю, которая останется после налога.

Именно с этой поправкой Елена считала свою цель в первой главе. Ей нужно 120 000 рублей в год на руки, и при ставке 13 % это 137 931 рубль до налога. Если бы она забыла о налоге и рассчитала портфель так, чтобы он приносил ровно 120 000 рублей до налога, на руки она получила бы только 104 400 рублей, и каждый месяц ей не хватало бы около 1 300 рублей на мамины лекарства. Ошибка в 13 % кажется небольшой, пока не превращается в ежемесячный дефицит.

Пятая поправка, о которой часто забывают, — инфляция. Деньги, которые вы получаете в виде дивидендов, со временем теряют покупательную способность, и реальная доходность показывает, насколько вы богатеете с учётом роста цен. Если доходность после налога составляет 8,7 %, а инфляция — условные 6 %, реальная доходность приблизительно равна 2,5 %. Точнее её считают так: делят 1,087 на 1,06 и вычитают единицу, что даёт около 2,55 %. Цифра выглядит скромной, но в ней не учтён рост самого дивиденда, который у хороших компаний частично или полностью компенсирует инфляцию.

Здесь дивидендная акция принципиально отличается от вклада. Проценты по вкладу фиксированы на срок договора, и если инфляция ускорилась, ваш реальный доход падает. Дивиденд компании, которая продаёт свой товар по ценам, растущим вместе с инфляцией, со временем увеличивается. «Камская генерация» продаёт электроэнергию по тарифам, которые индексируются, и её выручка в рублях растёт вместе с общим уровнем цен. Поэтому её реальная доходность складывается не только из 2,5 % текущего превышения над инфляцией, но и из того, насколько дивиденд будет расти в будущем.

Теперь о сравнении с вкладом и облигацией, которое так любят новички. Допустим, банк предлагает вклад под условные 14 % годовых, а дивидендная доходность «Камской генерации» — 10 %. Простой вывод напрашивается сам: вклад выгоднее. Однако такое сравнение некорректно по нескольким причинам. Ставка вклада гарантирована, но только на срок договора, после чего вы будете искать новый вклад по новой ставке, которая может оказаться заметно ниже.

Дивиденд не гарантирован, но у хорошей компании он растёт. Через три года ставка по вкладам может опуститься до 8 %, а дивиденд «Камской генерации» вырасти до 6 рублей, что даст 12 % к цене покупки. Кроме того, вклад сохраняет номинальную сумму, а акция может вырасти в цене, принеся дополнительный доход, или упасть, принеся убыток. Сравнивать одну цифру с другой, не учитывая этих различий, — всё равно что сравнивать зарплату на постоянной работе с доходом от собственного бизнеса по одному месяцу.

Облигация занимает в этом сравнении промежуточное положение. Её купон фиксирован, номинал возвращается в конце срока, если эмитент не обанкротится, а цена меняется вместе со ставками в экономике. Доходность облигации к погашению можно сравнивать с дивидендной доходностью, но с той же оговоркой: облигация не растёт вместе с бизнесом. Правильный способ сравнения — не выбор «или-или», а понимание, что разные инструменты решают разные задачи. Как распределять деньги между акциями и облигациями при разных уровнях ставок, мы обсудим в восемнадцатой главе.

Чтобы сравнение вклада и акции стало наглядным, Григорий предложил прожить с двумя вариантами пять условных лет. Допустим, у него есть 1 000 000 рублей, и он может положить их на вклад под 14 % годовых на один год или купить акции «Камской генерации» по 50 рублей с дивидендом 5 рублей. Предположим, что в следующие годы ставки по вкладам снижаются: на второй год до 11 %, на третий до 9 %, затем держатся на 8 %. Предположим также, что дивиденд «Камской генерации» растёт на 6 % в год, вслед за индексацией тарифов, а цена акции остаётся на месте, чтобы не усложнять расчёт.

За первый год вклад приносит 140 000 рублей, а акции — 100 000 рублей до налога, и вклад явно выигрывает. За второй год вклад даёт 110 000, акции — 106 000 рублей. За третий год вклад приносит 90 000, а акции — около 112 400 рублей, и впервые выигрыш оказывается на стороне акции. К пятому году вклад даёт 80 000 рублей, а дивиденды — около 126 200 рублей. В сумме за пять лет вклад принёс 500 000 рублей, а акции — около 563 700 рублей, если не считать налоги, которые в обоих случаях уменьшают итог.

Этот пример намеренно упрощён, и его можно перевернуть, если предположить, что ставки по вкладам растут, а дивиденд падает. Смысл расчёта не в том, чтобы доказать преимущество акций, а в том, чтобы показать: сравнивать нужно траектории, а не точки. Ставка вклада в первый год говорит только о первом годе. Дивидендная доходность в первый год тоже говорит только о первом годе, но у дивиденда есть способность расти, которой у вклада нет.

Есть и ещё одна сторона, которую пример не отражает. Стоимость акций за пять лет могла вырасти или упасть, и это изменило бы итог в любую сторону. Вклад же в конце срока вернёт ровно ту сумму, которую в него положили, плюс проценты. Для человека, которому через пять лет нужны деньги на конкретную цель, эта определённость может быть важнее любой разницы в доходе. Именно поэтому деньги с коротким горизонтом разумно держать на вкладах или в облигациях, а в дивидендные акции направлять только ту часть, которая не понадобится в ближайшие годы.

Григорий, глядя на расчёт, сформулировал для себя правило, с которым согласилась и Елена.

Сравнивая вклад и дивидендную акцию, нужно задавать три вопроса. Какой доход принесёт каждый вариант в ближайшие пять лет при разумных предположениях о ставках и росте дивиденда? Что будет с основной суммой в конце периода? Насколько вы готовы к тому, что стоимость акций будет колебаться? Ответы на эти вопросы дают гораздо более честную картину, чем сравнение двух цифр в рекламе банка и в таблице доходностей.

Вернёмся к таблице Григория и самому важному вопросу: что значит высокая доходность? Самое полезное отношение к ней можно выразить одной фразой: высокая доходность — это вопрос, а не ответ. Когда вы видите акцию с доходностью вдвое выше среднего по рынку, это не повод покупать, а повод выяснить, почему рынок оценивает её так дёшево. Ответов может быть несколько, и только один из них хороший для вас.

Первый ответ — рынок ожидает, что дивиденд будет сокращён или отменён. Это самый частый случай, и о нём подробно расскажет девятая глава, посвящённая дивидендным ловушкам. Второй ответ — прошлый дивиденд был разовым, например компания продала крупный актив и раздала часть денег акционерам. Третий — у компании серьёзные проблемы с долгом, регулированием или основным акционером, и рынок закладывает в цену риск потерь. Четвёртый, редкий, но самый интересный — рынок по какой-то причине недооценивает устойчивую компанию, например из-за временного пессимизма в отрасли.

Чтобы отличить четвёртый случай от первых трёх, нужно пройти проверки, которым посвящены шестая, седьмая и восьмая главы: дивидендная политика, история выплат и способность платить дальше. Только если компания проходит все три проверки, высокая доходность становится возможностью. Во всех остальных случаях это предупреждение. Григорий пошутил, что теперь будет смотреть на высокую доходность так же, как на слишком дешёвую квартиру в объявлении: сначала искать подвох, а потом уже радоваться цене.

У этого правила есть и обратная сторона. Низкая доходность не всегда означает плохую дивидендную бумагу. Компания может платить 4 % сейчас, но увеличивать выплату на 15 % в год, и через несколько лет её дивиденд обгонит дивиденд компании с текущей доходностью 10 %. Кроме того, низкая доходность часто говорит о том, что рынок высоко оценивает перспективы компании и готов платить за её акции дорого. Высокая и низкая доходность — это не оценка качества, а отражение того, что рынок думает о будущем.

Теперь о том, как считать доходность не одной акции, а целого портфеля. Здесь работает средневзвешенный подход: доходность каждой бумаги умножается на её долю в портфеле, а результаты складываются. Допустим, у Елены 50 % портфеля в бумагах с доходностью 10 %, 30 % — в бумагах с доходностью 8 % и 20 % — в бумагах с доходностью 12 %. Доходность портфеля равна 0,5 × 10 + 0,3 × 8 + 0,2 × 12 = 5 + 2,4 + 2,4 = 9,8 %.

Этот расчёт показывает простую, но важную вещь. Чтобы получить доходность портфеля 9,2 %, которая нужна Елене, вовсе не обязательно, чтобы каждая бумага приносила 9,2 %. Можно сочетать надёжные бумаги с умеренной доходностью и небольшую долю более доходных, если общий результат соответствует цели. Средневзвешенная доходность даёт гибкость при составлении портфеля, но требует следить за тем, чтобы высокодоходная часть не оказалась слишком большой. Как распределять доли и какие ограничения ставить, расскажет тринадцатая глава.