Международный рынок ценных бумаг

Ликвидационная цена может быть определена лишь в момент ликвидации общества. Она показывает, какая часть стоимости активов по ценам возможной реализации, оставшаяся после расчетов с кредиторами, приходится на одну акцию. Она, как правило, не равна балансовой цене.

Рыночная (курсовая) цена – это цена, по которой акция продается и покупается на вторичном рынке. Рыночная цена определяется равновесным соотношением спроса и предложения. Цену предложения устанавливает продавец, цену спроса – покупатель, между ними находится цена исполнения сделки. Таким образом, реальная рыночная цена складывается под влиянием ожиданий продавца и покупателя ценных бумаг.

Капитализация – это показатель, характеризующий объем капитала компании в рыночной оценке, воплощенный в акциях. Он определяется как произведение текущей рыночной цены размещенных акций на их количество.

Для расчета рыночной цены акции используется отношение дивиденда по этой акции к ссудному проценту, умноженное на сто процентов.

(6.3)

где Div – одинаковый размер дивиденда, выплачиваемого по акции на протяжении многих будущих лет; r – ставка процента, % годовых.

В случае повышения рыночной ставки процента (при прочих равных условиях) курсовая цена акции понижается.

Если по акции выплачивается дивиденд, размер которого возрастает ежегодно на один и тот же небольшой процент g, то формула принимает вид:

(6.4)

где Div - дивиденд, выплачиваемый в первом периоде; g - ежегодный прирост дивиденда (при условии, что r > g), доли.

Курс акции - это отношение ее рыночной цены к номинальной стоимости в расчете на сто денежных единиц.

(6.5)

где PА – курс, P – рыночная цена, N – номинальная цена.

6.6. Международные акции

Международные акции представляют собой такие ценные бумаги, которые эмитируются на нескольких национальных рынках международными синдикатами. Причем международные акции могут быть выпущены эмитентом как на зарубежном рынке в местной валюте (иностранные акции), так и непосредственно на международных рынках (международные акции).

Возможны три способа выпуска международных акций: 1) листинг на национальной бирже и продажа международным синдикатом в других странах; 2) одновременный листинг в стране происхождения и в других странах; 3) выпуск акций в евровалютах также через одновременный листинг в своей стране и за рубежом.

Преимущество продажи акций на иностранных рынках в иностранных валютах заключается в возможности диверсификации риска компании от продажи своих акций на одном национальном рынке. В результате происходит изоляция компании от возможного влияния крупных местных акционеров.

Эмитентами иностранных акций являются акционерные общества, которые имеют право привлекать средства путем открытой подписки на акции. В США такие компании называются публичными корпорациями, в Великобритании - публичными компаниями с ограниченной ответственностью. Международные акции могут быть простыми и привилегированными. Больше всего эмитентов иностранных акций в США, Японии и Великобритании.

Акции в евровалютах называются евроакциями. Рынок евроакций привлекателен для эмитентов из-за низкой степени регулирования, относительно невысокой стоимости процедуры выпуска, возможности осуществления крупных эмиссий. Основными эмитентами на рынке евроакций выступают европейские государственные институты, которые при проведении крупной приватизации промышленных корпораций нуждаются в привлечении инвесторов с достаточным объемом ликвидности.

Главным биржевым центром международных акций и евроакций является Лондон. На первичном мировом финансовом рынке осуществляются миллиардные сделки по купле-продаже акций. Крупные выпуски евроакций привлечением нескольких международных корпораций к эмиссии по сути являются мировыми выпусками акций.

Среди инвесторов в иностранные (американские и японские) акции в I960-1970-х гг. преобладали швейцарские банки, за ними шли британские банки, инвестиционные компании из Голландии, Бельгии и Люксембурга. После снятия ограничений на движение капитала основными инвесторами на мировом рынке акций стали пенсионные фонды, страховые компании и трастовые банки США.

Объектами инвестиций выступают акции, котируемые не только в мировых финансовых центрах, но и на динамично развивающихся рынках Мексики, Чили, Аргентины, Бразилии, Перу, Кореи, Индонезии, Филиппин, Португалии, Греции, Тайваня, Турции и Польши. Эмитентам из этих стран сложно пройти листинг и выполнить требования по эмиссии в мировых финансовых центрах, поэтому они привлекают инвесторов из других стран, которые затем выпускают подобные ценные бумаги в международный оборот. Наиболее привлекательными отраслями, в которые инвестируют свои капиталовложения международные инвесторы, являются финансовый сектор (20 % всех инвестиций на мировом рынке акций в 2002 г.), информационные технологии (14 %), здравоохранение (13 %), производство потребительских товаров (13 %), промышленность (10 %).

Если корпорация желает эмитировать свои акции на международном рынке, то такая эмиссия производится обычно в форме депозитарных расписок.

6.7. Американские и глобальные депозитарные расписки

По законодательству ряда стран хождение ценных бумаг, эмитированных в других странах, запрещено или ограничено. Чтобы организовать обращение ценных бумаг за пределами страны эмитента, прибегают к выпуску так называемых депозитарных расписок.

Депозитарная расписка это ценная бумага, подтверждают право собственности на определенное количество акций иностранной компании депонированных в стране нахождения этой компании, кругооборот которой осуществляется в другой стране (или странах).

Депозитарная расписка это непрямое владение акциями иностранной компании. Оно становится возможным в результате следующего механизма. Банк-посредник в стране нахождения компании депонирует (на имя своего филиала) определенное количество ее акций, которое изымается из обращения в данной стране и хранится в качестве основы (залога) для выпуска депозитарных расписок, но уже в другой стране. С помощью депозитарных расписок осуществляются права, которые закреплены за акциями в отрыве от самих акций. Сами акции находятся в доверительном управлении банка, который является эмитентом депозитарных расписок.

Появление депозитарных расписок связано с выходом национальных ценных бумаг за пределы своей страны, то есть с одним из путей образования международного рынка ценных бумаг.

Принято выделять два вида депозитарных расписок: американские депозитарные расписки (American Depositary Receipts - ADR), которые обращаются на фондовом рынке США, и глобальные депозитарные расписки (Global Depositary Receipts - GDR), которые обращаются на фондовых рынках других стран.

Появление ADR относится к 1927 г. в связи с принятием в Великобритании закона, запрещающего вывозить акции британских компаний с территории страны. Инструментом, позволяющим преодолеть это препятствие, и стали депозитарные расписки. К началу третьего тысячелетия депозитарные расписки были выпущены в более чем 60 странах. В настоящее время на международном рынке ценных бумаг обращается примерно 1100 депозитарных расписок эмитентов из более чем 50 стран.

Депозитарные расписки помогают упростить торговлю акциями иностранных эмитентов, сократить расходы на операции с ценными бумагами, преодолеть правовые ограничения на непосредственное владение акциями, реализовать налоговые преимущества и расширить состав потенциальных инвесторов, особенно из числа институциональных.

6.8. Контрольные вопросы

1. Почему акция является долевой ценной бумагой?

2. Покажите, что акция представляет собой особый инвестиционный товар.

3. Какие привилегии дают привилегированные акции?

4. Чем отличаются между собой привилегированные акции различных типов?

5. Как реализуются права акционеров на участие в управлении акционерным обществом?

6. Что такое «контрольный пакет акций»?

7. В какой форме обычно осуществляется выпуск акций?

8. Дайте определение номинальной и книжной стоимости акции.

9. Как определяется цена привилегированной акции?

10. В чем специфика определения цены акции, когда вся прибыль компании идет на развитие компании, а дивиденды не выплачиваются?

11. Как определяется цена акции, если темп прироста дивидендов остается постоянным?

12. На основании каких данных можно спрогнозировать темп прироста дивидендов?

13. Какое влияние оказывает политика выплаты дивидендов на курсовую цену акции?

14. Назовите основные признаки международной акции?

15. Почему акционерные общества прибегают к выпуску депозитарных расписок?

16. В чем различие между американскими и глобальными депозитарными расписками?

17. Выпускают ли белорусские предприятия депозитарные расписки?

Глава 7.

ОБЛИГАЦИИ

Цель: раскрыть сущность, основные характеристики и фундаментальные свойства облигации как ценной бумаги.

План занятия.

1. Облигации и их особенности.

2. Основные характеристики облигаций.

3. Классификация облигаций.

4. Доходность облигаций.

5. Оценка стоимости облигаций.

6. Международные облигации, их виды и особенности.

Ключевые понятия: облигация, купонная (процентная) облигация, дисконтная облигация, государственная облигация, муниципальная облигация, корпоративная облигация, обеспеченная облигация, необеспеченная облигация, бессрочная облигация, именная облигация, документарная облигация, облигация на предъявителя, конвертируемая облигация, неконвертируемая облигация, доходность облигации, номинальная доходность облигации, текущая доходность облигации, конечная доходность облигации, доходность к погашению, номинальная цена облигации, эмиссионная цена облигации, цена погашения облигации, курсовая цена облигации, рыночная цена облигации, номинальная стоимость облигации, международные облигации, еврооблигации, иностранные облигации, глобальные облигации, параллельные облигации, облигации «драгон», облигации «янки», облигации «самурай», облигации «бульдог», облигации «рембрандт», облигации «матадор», облигации «кенгуру».

Литература: [2, с. 111-136]; [4, с. 224-229]; [7, с. 740-743]; [9, с. 34-66]; [10, с. 78-90]; [11, с. 130-137]; [12, с. 79-123].

7.1. Облигации и их особенности

Облигация - ценная бумага, подтверждающая обязательство эмитента возместить владельцу ценной бумаги ее номинальную стоимость в установленный срок с уплатой фиксированного процента (если иное не предусмотрено условиями выпуска).

Данное определение приводится в Законе Республики Беларусь «О ценных бумагах и фондовых биржах». В специальной литературе чаще всего облигация определяется как ценная бумага, удостоверяющая отношение займа между владельцем (инвестором) и лицом, выпустившим ее (эмитентом) (рис. 7.1).

Рис. 7.1. Отношение займа между кредитором и заёмщиком, оформляемое облигацией

Кредитор

Держатель облигации

ОБЛИГАЦИЯ

Право на получение:

- номинала

- процентов

ДЕНЬГИ

Заемщик

Эмитент

Это долговое свидетельство обязательно включает два главных элемента: 1) обязательство эмитента вернуть держателю облигации по истечении оговоренного срока сумму номинала; 2) обязательство эмитента выплачивать держателю облигации доход в виде процента от номинальной стоимости.

Основные различия между облигацией и акцией.

1. Облигация – это частица (представитель) заемного капитала, а акция есть частица уставного капитала эмитента. При этом инвестор – владелец акции (акционер) – становится одним из собственников предприятия-эмитента, инвестор – владелец облигации – его кредитором.

2. Облигации могут выпускать любые коммерческие организации, а не только акционерные общества, а также государство и муниципалитеты.

3. По облигации в обязательном порядке предусматривается выплата ее номинала при ее выкупе (погашении), в условиях эмиссии акций никакого возврата капитала не предусматривается, возможна лишь выплата ликвидационной стоимости в случае ликвидации акционерного общества. В отличие от акций облигации имеют, как правило, конкретный срок обращения, по истечении которого они погашаются.

Облигации имеют преимущество перед акциями при реализации имущественных прав их владельцев: в первую очередь выплачиваются проценты по облигациям и только затем дивиденды; при делении имущества акционерного общества в случае его ликвидации акционеры могут рассчитывать лишь на ту часть имущества, которая останется после выплаты всех долгов, в том числе и по облигационным займам. Поэтому привлекательность облигации для инвестора состоит в меньшем риске по сравнению с инвестициями в акции, обеспечивая при этом меньшую доходность.

Доход по облигациям выплачивается в порядке, предусмотренном условиями выпуска облигаций. В случае невыполнения эмитентом обязательств по выплате процентов и погашению номинальной стоимости облигаций взыскание этих сумм производится принудительно в соответствии с законодательством Республики Беларусь.

По белорусскому законодательству акционерное общество вправе выпускать облигации на сумму, не превышающую размер уставного фонда [ГК РБ].

7.2. Основные характеристики облигаций

Облигация есть ценная бумага которой свойственны следующие характеристики.

1. Цель выпуска – долговая.

2. Форма существования – документарная или бездокументарная.

3. Фиксация прав владельца – именная или предъявительская (облигация не может быть ордерной ценной бумагой).

4. Форма обращения – уступка прав требования (цессия) или предъявительская.

5. Срок существования – срочная по белорусскому законодательству, но в мировой практике имеются примеры и бессрочных облигаций.

6. Правовой статус эмитента – государственная, муниципальная, корпоративная (негосударственная).

7. Способ выпуска – эмиссионная. Это значит, что облигация, во-первых, номинирована, то есть имеет номинал, во-вторых, облигации выпускаются сериями, состоящими из однородных ценных бумаг равной номинальной стоимости и с одинаковыми условиями выпуска и погашения.

8. Валюта номинала – национальная или иностранная.

7.3. Классификация облигаций

В зависимости от правового статуса эмитента различают (рис. 7.2):

- государственные облигации, которые выпускаются государством или государственными органами управления - министерствами и ведомствами. К ним также относятся облигации, гарантированные государством или выпускаемые от его лица;

- муниципальные облигации, выпускаемые местными органами власти (областными, городскими);

- корпоративные облигации, выпускаемые предприятиями различных организационно-правовых форм (ОАО, ЗАО, ООО), а также банками.

Правовой статус эмитента

Государственные

Муниципальные

Корпоративные

Краткосрочные

Среднесрочные

Долгосрочные

Бессрочные

Дисконтные

Купонные

Срок займа

Форма выплаты дохода

Документарные

Бездокументарные

Форма выпуска

Конвертируемые

Неконвертируемые

Характер обращения

Обеспеченные

Необеспеченные

Залог

ОБЛИГАЦИИ

Форма обеспечения

Рис. 7.2. Классификация облигаций

Гарантия

Поручительство

Страхование

Отзывные

Именные

На предъявителя

Способ учета и реализации прав

По форме выплаты процентного дохода можно выделить купонные и бескупонные облигации.

Купонные (процентные) – это облигации, по которым доход выплачивается периодически в виде определенного процента к их номиналу. Купонные облигации предусматривают серию платежей в течение срока действия облигации. При получении очередного процентного дохода происходит погашение соответствующего купона. В случае документарных облигаций процентный доход обычно выплачивается на основе купонов, которые печатаются на самом бланке облигации и затем при предъявлении облигации отрезаются от нее в обмен на выплату денежного дохода в установленные сроки.

Если облигация выпущена в бездокументарной форме в виде записей на счетах, то необходимость наличия купонов на таких облигациях отпадает, а выплаты процентного дохода осуществляются в связи с данными реестра владельцев облигаций. Хотя формально такие облигации не имеют купонов, но по своим основным характеристикам не отличаются от купонных облигаций, поэтому они также называются купонными.

Дисконтные (облигации с нулевым купоном) – это облигации, которые продаются по цене ниже номинала, а погашаются по номиналу. До погашения облигаций никаких выплат по таким облигациям не производится. Доход по дисконтной облигации определяется в виде разницы между номиналом облигации и ценой ее приобретения, которая всегда меньше номинала.

По форме обеспечения различают обеспеченные и необеспеченные облигации.

Обеспеченные облигации имеют специальный залог определенных активов. По белорусскому законодательству обеспечением может выступать залог, поручительство, банковская гарантия или право требования по кредитам, выданным банками на жилищное строительство.

В силу залога кредитор по обеспеченному залогом обязательству (залогодержатель) имеет право в случае неисполнения должником этого обязательства получить удовлетворение из стоимости заложенного имущества преимущественно перед другими кредиторами лица, которому принадлежит это имущество (залогодателя), за исключением случаев, предусмотренных законодательными актами. Предметом залога по облигациям могут быть ценные бумаги или недвижимое имущество.

По договору поручительства поручитель обязывается перед кредитором другого лица отвечать за исполнение последним его обязательства полностью или в части. При неисполнении или ненадлежащем исполнении должником обеспеченного поручительством обязательства поручитель и должник отвечают перед кредитором солидарно, если законодательством или договором поручительства не предусмотрена субсидиарная ответственность поручителя.

В силу гарантии гарант обязуется перед кредитором другого лица (должника) отвечать полностью или частично за исполнение обязательства этого лица. В случае неисполнения обязательства гарант отвечает перед кредитором как субсидиарный (дополнительный) должник.

Помимо упомянутых способов обеспечения обязательств некоторое распространение в мировой практике получил выпуск застрахованных корпоративных облигаций (insured bonds), которые можно считать разновидностью гарантированных облигаций. Выпускаемый облигационный заем компания-эмитент страхует в частной страховой компании на случай возникновения каких-либо затруднений в выполнении обязательств.

Необеспеченные облигации – это облигации, которые не имеют какого-либо имущественного обеспечения, а своего рода «нематериальной гарантией» для них является не заранее определенный вид имущества эмитента, а все имуществом эмитента в целом.

По сроку существования и форме его установления облигации могут быть срочные или бессрочные. Первые выпускаются на установленный условиями выпуска (эмиссии) период времени, исчисляемый обычно годами, по окончании которого номинал облигации возвращается его последнему владельцу.

К бессрочным облигациям относятся облигации, конкретный срок выкупа которых заранее не устанавливается, но тем не менее в целом облигация выпускается на вполне определенный период времени. В мировой практике имеется исключение - существует вид государственных облигаций Великобритании, называемый «консоли», срок обращения которых не имеет ограничения, то есть потенциально они могут обращаться вечно (только пока этого желает само государство, или пока оно существует, или пока существует сам рынок).

Облигации с оговоренной датой погашения делятся на кратко-, средне- и долгосрочные.

В мировой практике обычно облигации со сроком обращения от 1 до 5 лет называются краткосрочными, от 5 до 12 лет – среднесрочными и свыше 12 лет – долгосрочными. Однако временные рамки для каждой страны различны и определяются местным законодательством.

По форме выпуска облигации могут быть в виде обособленных документов (документарные) и в виде записей на счетах уполномоченных организаций (бездокументарныё). При этом документарные облигации могут быть с централизованным депозитарным хранением и без централизованного хранения. Если предусматривается обязательное централизованное хранение, то сертификаты не выдаются на руки владельцам. В этом случае учет прав осуществляется в депозитариях, которые выступают номинальными держателями в реестре.

По способу фиксации прав владельца облигации могут быть именными и на предъявителя. В случае выпуска именных облигаций имена владельцев учитываются в специальном реестре. Бумаги на предъявителя могут быть только документарными; осуществление владельцами прав по облигациям осуществляется путем предъявления сертификата облигации; учет владельцев таких облигаций как таковой не производится.

По характеру обращения облигации могут быть конвертируемыми и неконвертируемыми.

Конвертируемая облигация - это облигация, владелец которой имеет право на определенных условиях обменять ее на определенное количество других ценных бумаг данной компании. По белорусскому законодательству облигации могут конвертироваться в другие облигации.

Неконвертируемые облигации - это обычные облигации, владелец которых не имеет права на их конвертацию в иные ценные бумаги.

7.4. Доходность облигаций

Доходность облигаций является важнейшим показателем, на основе которого инвестор может оценить результаты финансовых операций и сравнить различные варианты альтернативных вложений денежных средств. Доходность определяется как отношение полученной прибыли к затратам с учетом периода инвестиций и приводится к единому базовому периоду. Для облигаций могут быть определены несколько видов доходности.

Наиболее часто встречаются: номинальная, или купонная доходность; действительная (текущая) доходность; доходность к погашению.

Номинальная доходность (купонная ставка) показывает относительную величину ежегодного суммарного дохода, получаемого от облигации в виде купонных выплат по отношению к номинальной стоимости облигации:

, (7.1)

где rc – купонная ставка; С – годовой купонный доход; N – номинал облигации.

Номинальная доходность позволяет оценить ежегодную сумму, которую получает инвестор в виде процента по облигации. Если годовая купонная ставка равна 10%, то ежегодные купонные выплаты будут составлять 0,1 номинальной стоимости облигации, то есть 0,1·N.

Текущая или действительная доходность облигации связана с рыночной стоимостью облигации и рассчитывается по формуле:

, (7.2)

где Р – рыночная или курсовая стоимость облигации.

Текущая доходность, как номинальная, является простейшей характеристикой облигации. Обе эти характеристики не являются показателем для выбора эффективного инвестирования средств в облигацию, к тому же они не учитывают еще один источник доходов – изменение стоимости облигации за период владения ею.

Показателем, учитывающим оба вида доходов (купонных и курсовых), является конечная доходность rк, которая рассчитывается по формуле

, (7.3)

где - совокупный купонный доход за срок владения облигацией; n – число лет, в течение которых инвестор владел облигацией.

Доходность к погашению бескупонной облигации рассчитывается по формуле

(7.4)

где r – доходность облигации; N – номинал облигации; P – цена покупки облигации; Т – срок обращения.

Доходность к погашению купонной облигации рассчитывается по формуле

(7.5)

где r – доходность, % годовых; N – номинал, руб.; Р – цена приобретения облигации, руб.; n – число купонных выплат за период владения облигацией; Ci – купонный доход, руб.; ti – срок до i-й купонной выплаты, год; T0 – срок до погашения, год.