Смертельный скалодром

Рисунок 1.5 – Пример графика цены абстрактного фьючерса и расчета вариационной маржи (на графике отмечены закрытия торговых сессий, а не открытых позиций, поскольку взаиморасчет между контрагентами обычно проходит именно в это период).

Резюмируем наш импровизированный диалог:

Фьючерсный контракт прост для понимания только после ознакомления с ним в процессе торговли. Увидеть и понять, как блокируется гарантийное обеспечение, как зачисляется и списывается вариационная маржа, лучше всего на практике, причем для этого необязательно открывать реальный счет и тратить свои деньги. Многие брокеры предоставляют демонстрационный доступ к торговле на бирже. Можно изучить особенности интерфейса программы и, конечно же, особенности работы с различными финансовыми инструментами.

Что такое опционы, и какими они бывают?

Если фьючерсы вызывают у новичков много вопросов, то опционы могут, в моменте, вызвать суеверный ужас. Мало того, что опционы различают по типу права, так еще по обоим можно открывать как длинные, так и короткие позиции. А когда узнаешь о возможностях по формированию различных позиционных конфигураций, то чувствуешь себя фигуристом на тонком льду глубокого озера – душой понимаешь, как это прекрасно, а разум шепчет, что лед тонкий, коньки острые, вода холодная.

Поэтому давайте по порядку.

Основное определение опционного контракта (как производного финансового инструмента) даёт № 39-ФЗ “О рынке ценных бумаг” от 22.04.1996.

Выдержка из закона:

Производный финансовый инструмент (ПФИ) - договор (за исключением договора РЕПО, а также опционного договора, заключенного с физическим лицом в связи с исполнением им трудовых обязанностей на основании трудового договора или в связи с участием физического лица в органах управления хозяйственного общества), предусматривающий одну или несколько из следующих обязанностей:

- обязанность сторон или стороны договора периодически или единовременно уплачивать денежные суммы, в том числе в случае предъявления требований другой стороной, в зависимости от изменения цен на товары, ценные бумаги, курса соответствующей валюты, величины процентных ставок, уровня инфляции, значений, рассчитываемых на основании цен производных финансовых инструментов, значений показателей, составляющих официальную статистическую информацию, значений физических, биологических и (или) химических показателей состояния окружающей среды, от наступления обстоятельства, свидетельствующего о неисполнении или ненадлежащем исполнении одним или несколькими юридическими лицами, государствами или муниципальными образованиями своих обязанностей (за исключением договора поручительства и договора страхования), либо иного обстоятельства или иных показателей, которые предусмотрены федеральным законом или нормативными актами Центрального банка Российской Федерации (далее - Банк России) и относительно которых неизвестно, наступят они или нет, а также от изменения значений, рассчитываемых на основании одного или совокупности нескольких указанных в настоящем пункте показателей; При этом такой договор может также предусматривать обязанность сторон или стороны договора передать другой стороне: ценные бумаги, товар или валюту либо обязанность заключить договор, являющийся производным финансовым инструментом;

- обязанность сторон или стороны на условиях, определенных при заключении договора, в случае предъявления требования другой стороной купить или продать ценные бумаги, валюту или товар либо заключить договор, являющийся производным финансовым инструментом;

- обязанность одной стороны передать ценные бумаги, валюту или товар в собственность другой стороне не ранее третьего дня после дня заключения договора, обязанность другой стороны принять и оплатить указанное имущество и указание на то, что такой договор является производным финансовым инструментом;

Это “универсальное” определение и для фьючерсного и для опционного контракта. В итоге они являются производными финансовыми инструментами или деривативами.

Однако в том же законе есть еще одно определение:

Опцион эмитента (см. ниже таб. 1.5) - эмиссионная ценная бумага, закрепляющая право ее владельца на покупку в предусмотренный в ней срок и (или) при наступлении указанных в ней обстоятельств определенного количества акций эмитента такого опциона по цене, определенной в опционе эмитента. Принятие решения о размещении опционов эмитента и их размещение осуществляются в соответствии с установленными федеральными законами правилами размещения ценных бумаг, конвертируемых в акции. При этом цена размещения акций во исполнение требований по опционам эмитента определяется в соответствии с ценой, определенной в таком опционе;

Это определение нас хотя бы приближает к пониманию, что же такое опцион в принципе:

Опцион — это производный финансовый инструмент (контракт, дериватив), который даёт покупателю право, но не обязанность, купить или продать определённый актив по заранее фиксированной цене в течение определённого срока (или на конкретную дату).

Продавец опциона (writer, подписчик) берёт на себя обязательство исполнить это право, если покупатель решит его реализовать, и получает за это премию (единовременная плата за предоставленное право).

- Все равно не понимаю. Есть простая аналогия?

- Вы же понимаете, что аналогия только упрощает описание и, возможно, дает понять суть происходящего, но не нюансы? В опционах это очень важно, тем более, вы же видите, что и опционы бывают разными.

- Ну, хотя бы в первом приближении?

- Хорошо. Есть интересная аналогия – проездной билет, возможно, даже единый. Знаете, когда-то были такие? Возможно, и сейчас где-то есть.

- Это когда заплатил один раз, скажем, сумму тридцати поездок, а в итоге катаешься весь месяц, сколько хочешь и тридцать и сто тридцать. Обычно такое возможно на общественном транспорте.

- Все верно, а если билет единый, то можно весь месяц кататься и на автобусе, и на троллейбусе, и на трамвае, и даже на метро. Такой билет может выпустить, например, город или область, т.е. некая организация, которая ведает местным общественным транспортом и отвечает за наполнение его бюджета (ремонт техники, зарплаты водителей и т.д.).

- Пока понятно. Но суть наверно не в том, кто выпускает, а зачем?

- Именно! Допустим, бюджет на общественный транспорт сверстан, т.е. расходы точно известны, а вот доходы... И одним из способов пополнения доходной части является выпуск (или в терминах финансового рынка, подписка опционов) проездных.

- Продавая проездные, или другими словами выписывая опционы, организация, отвечающая за работу общественного транспорта, наполняет доходную статью бюджета. Так получается?

- В общих чертах, да. Однако есть одно, но! На финансовом рынке это рисковая составляющая опционного контракта. Что будет, если все владельцы таких проездных билетов начнут без устали кататься туда-сюда?

- Ну, транспортного коллапса конечно не будет! С другой стороны, я не специалист и не знаю, как отреагирует техника на полную загрузку, всякие поломки и расход топлива. Наверное, ничего хорошего все-таки.

- Вероятнее всего именно так.

Но нас интересуют взаимоотношения лица купившего проездной билет и лица продавшего и их идеи по поводу этой сделки.

Лицо, выпустившее проездной билет надеется получить деньги в момент его продажи. Больше денег от пассажира купившего подобный сервис не будет. Надежда продавца – этот проездной не будет использован в оговоренный период или будет использован минимум раз.

Лицо, купившее этот проездной, надеется отбить затраченные деньги, т.е. использовать билет максимальное количество раз и никак не меньше расчетного, а если получиться, то “укататься так чтобы все знали, какой он финансовый гений”.

- Аналогия получилась как-то сложная! А где тут риски и где выгоды?

- Мы затронули только “идеи” или “побуждающие мотивы” обеих сторон, но и рисков тоже коснулись, правда, чуть раньше.

Повторимся.

Продавец проездного хочет получить деньги – “премию опциона” по аналогии. И не хочет, чтобы по проездному ездили – “исполняли опцион”. Поездки это “исполнение опциона” и чем больше их будет, тем меньше денег у продавца остается от полученной премии.

Ситуация благоприятная: по какой-то причине никто из покупателей проездных не ездил в общественном транспорте – все деньги за проданные проездные остаются у их продавца. По аналогии с рынком ценных бумаг – вся премия от продажи опционов полностью досталась продавцу контракта.

Ситуация не благоприятная: риск продавца проездных - это запредельное количество поездок в оговоренный срок – все покупатели обратились за исполнением контрактов (вся техника развалилась, ГСМ закончились, водителям платить нечем – это уже долги).

На финансовом рынке продавец опциона может легко потерять полученную премию и остаться должным “безумные деньги” (маржинальный рычаг по биржевым опционным контрактам может доходить до 1/40).

- Хорошо, тут вроде понятно. А что покупатель, у того, какие риски?

- Покупатель проездного хочет потратить в этом месяце денег не больше чем в среднем тратил за предыдущие. Идеально - если получится меньше. Он готов заранее застраховать себя и заплатить некую оговоренную сумму - “премию опциона” по аналогии.

При этом он предполагает, что в этом месяце поездок на общественном транспорте будет гораздо больше, чем до этого. Т.е. удастся отбить “уплаченную премию” и сэкономить. Как говорится, сэкономленные деньги – заработанные деньги. Правда может быть и обратная ситуация.

Ситуация благоприятная: покупатель проездного очень много ездил – предъявил опцион к исполнению. Его простые подсчеты показали, что не купи он проездной, потратил бы на поездки гораздо больше денег, чем уплаченная цена. На рынке ценных бумаг, при благоприятном движении цены, уплаченная за опцион премия вернулась бы покупателю в момент его исполнения, а сам опцион принес бы доход сверх понесенных затрат.

Ситуация не благоприятная: по какой-то причине покупатель проездного не смог сделать ни одной поездки, единственный его убыток в подобной ситуации – уплаченная “премия”. Других убытков, в разрезе текущего примера “покупка – продажа проездного” у него не будет.

- Т.е. убытки у покупателя ограничиваются суммой проездного, а потенциальные выгоды “безграничны”?

- Все верно! Обычно для простоты так и говорят: “Доходы продавца опциона ограничены величиной полученной премии, а убытки неограниченны ничем. Зато доходы покупателя опциона потенциально безграничны, а расходы раз и навсегда ограничены величиной уплаченной премии”

- Тогда зачем вообще продавать опционы, если убытки могут быть потенциально безграничными?

- Два фактора: премия и вероятность исполнения опциона. Мы уже говорили, что и продавец и покупатель держат в голове некие идеи или мечты, а так же рассчитывают вероятности достижений этих мечтаний.

- Не понял. Это как?

- Помните мечты продавца проездных – продам много билетов, а ездить никто не будет. Конечно же это с наших слов у него такие меркантильные мечты, в реальности же он рад помогать людям и просто страхует себя от ситуации, когда затраты на перевозки не окупятся платой за них. Поэтому перевозчик, продавец проездных, должен рассчитать вероятности недогруза и перегруза за период. И уже, исходя из этого, назначать цену за проездной.

А каковы мечты покупателя проездного билета?

- Купить проездной и уездиться до “не могу”!

- Как бы верно! Наш пассажир, покупатель проездного, тоже добрый человек и страхует себя от того, что в будущем месяце придется много разъезжать на общественном транспорте и не более. Он не планирует разорить местный УПАП. Просто держит в голове вероятность многочисленных поездок и, исходя из этого, определяет готов ли он платить запрошенную за проездной премию.

Обратите внимание!

Покупатель проездного или покупатель опциона – приобретает право, в нашем примере право на поездки и может им воспользоваться, а может и отказаться от них. Продавец проездного или опциона – продает право. И отказать покупателю в его праве уже в дальнейшем, до истечения контракта или как в нашем примере проездного, не может. Он обязан удовлетворить требования покупателя даже если ему это не выгодно!

- Ух, жесть!

- Подведем итоги.

Покупатель биржевого опциона – лицо “привилегированное”, он покупает страховку от некой негативной ситуации в будущем, в момент покупки он ограничивает потенциальный убыток по контракту величиной уплаченной премии, потенциальная прибыль неограниченна ничем.

Продавец опциона – лицо продающее “привилегии” или страховку от неблагоприятной ситуации в будущем, в момент продажи он получает премию свой единственный доход от сделки с опционом, однако его потенциальный убыток, по данной сделке неограничен ничем.

- А может быть лучше не аналогию, а сразу пример из биржевой торговли?

- Хорошо, но давайте еще немного пробежимся по теории опционов…

Рисунок 1.6 – Схема динамики прибыли/убытков покупателя опциона Call.

В отличие от фьючерса у опциона гораздо больше определяющих параметров:

- Базовый актив (“от чего зависит”): акция, индекс, товар (нефть, золото), валюта, облигация, фьючерс и т.д.

- Страйк - стоимость, по которой можно купить/продать базовый актив (исполнить опцион), но это не цена уплачиваемая покупателем продавцу см. ниже.

- Дата экспирации (“дата окончания контракта”) - последний день действия опциона.

- Премия - цена, которую платит покупатель опциона продавцу, это убытки покупателя и единственная прибыль продавца.

- Внутренняя стоимость и временная стоимость – ценовые составляющие премии, изменяющиеся по мере приближения к дате экспирации и зависящие от цены базового актива.

Опционы можно подразделить:

1. По типу, определяющему ожидания покупателей и продавцов:

- Call-опцион - право купить базовый актив в будущем по заранее оговоренной цене - “страйк”.

Рисунок 1.7 – Схема динамики прибыли/убытков продавца опциона Call.

Покупатель ожидает роста (см. рис. 1.6) цены базового актива, продавец ожидает падения (см. рис. 1.7) цены или незначительного бокового движения, при котором цена базового актива не поднимется выше значения страйка - “оговоренной цены контракта”.

- Put-опцион - право продать базовый актив в будущем по заранее оговоренной цене – “страйк”.

Покупатель ожидает падения (см. рис. 1.8) цены базового актива, продавец ожидает роста (см. рис. 1.9) цены актива или бокового движения, при котором цена актива не опуститься ниже значения страйка.

Рисунок 1.8 – Схема динамики прибыли/убытков покупателя опциона Put.

В обоих случаях нужно учитывать величину уплаченной премии (и в идеале):

- Покупатель опциона call сможет получить прибыль, только если цена базового актива поднимется выше цены страйка плюс величина премии. Продавец же опциона call остается в прибыли до тех пор, пока цена базового актива не поднялась выше цены страйка плюс величина полученной премии.

- Покупатель опциона put сможет получить прибыль, только если цена базового актива опустится ниже цены страйка минус величина премии. Продавец же опциона put остается в прибыли до тех пор, пока цена базового актива не опустилась ниже цены страйка минус величина полученной премии.

2. По типу исполнения:

- Американский - можно исполнить в любой момент до экспирации (большинство опционов на акции в США).

- Европейский - можно исполнить только в день экспирации (чаще на индексы и в Европе).

- Бермудский (промежуточный) - можно исполнить в определённые даты до экспирации.

Рисунок 1.9 – Схема динамики прибыли/убытков продавца опциона Put.

Так же опционы можно разделить дополнительно по следующим признакам:

1. По отношению к текущей цене базового актива:

- In-the-money (ITM): Опцион в деньгах, уже имеет внутреннюю стоимость, т.е. цена базового инструмента выше – call/ниже - put величины страйка - можно исполнить прямо сейчас и получить прибыль.

- At-the-money (ATM): Опцион около денег, страйк примерно равен текущей цене базового актива.

- Out-of-the-money (OTM): Опцион вне денег, внутренней стоимости нет, т.е. цена базового актива для call ниже, а для putt выше значения страйка, у опциона только временная стоимость.

2. По способу торговли:

- Биржевые (exchange-traded) - стандартизированные, торгуются на биржах (МосБиржа, CME и др.), с клирингом и гарантиями.

- Внебиржевые (OTC) - индивидуальные договоры между двумя сторонами (часто между банками и крупными клиентами).

3. По базовому активу:

- Акционные (на отдельные акции – Лукойл, Роснефть, Газпром и т.д.).

- Индексные (на S&P 500, РТС, MOEX и т.д.).

- Товарные (на нефть, газ, золото и т.д.).

- Валютные.

- Процентные (на ставки, например, ключевая ставка ЦБ и т.п.).

Особняком можно выделить опционы по типу выпуска или эмиссии (см. таб. 1.5):

Опцион эмитента - это инструмент корпоративных финансов. Он привязан к конкретной компании и часто используется для долгосрочной мотивации топ-менеджмента (чтобы они были заинтересованы в росте цены акций).

Пример: Сбербанк, Газпром или другая компания, которая выпускает опционы для своих менеджеров.

Биржевой опцион - это торговый инструмент, который не влияет на капитал компании, а служит для кратко и среднесрочных операций. На Московской бирже торгуются: премиальные опционы - премия оплачивается сразу, маржируемые - с ежедневной вариационной маржой.

Пример: Опционы на акции Сбербанк, Лукойл, на индекс РТС, на фьючерс нефти и т.п., которыми торгуют все желающие.

Давайте все же вспомним старый добрый пример про использование опционов по прямому их назначению – инструмент защиты или хеджирования:

Фермер выращивает пшеницу. Он покупает put-опционы (опционы на продажу) на некий объем зерна по определенной цене, чтобы установить гарантированную цену продажи будущего урожая.

Таблица 1.5 – Различия между опционом эмитента и биржевым опционом на срочном рынке

Фермер рискует двумя вещами:

- падением цен на зерно (часто после хорошего урожая);

- низким объёмом производства (неурожай из-за засухи, морозов, болезней и т.п.).

Если бы фермер использовал фьючерсный хедж (продажа фьючерсов), то жёстко зафиксировал бы цену и объем, но при неурожае это создаёт проблему: объём физического зерна меньше, чем объём короткой фьючерсной позиции, и убытки по фьючерсам могут быть существенными.

Покупка Put-опциона решает проблему мягче: он даёт право (но не обязанность) продать оговоренный объем зерна по заранее выбранной цене – “страйку”. За это фермер платит премию (как страховку).

Допустим (учебный пример):

- Весной фермер оценивает ожидаемый урожай в 50–80 тыс. тонн пшеницы.

- В декабре на бирже пшеница обычно торгуется по 350 руб. за тонну.

- Фермер покупает put-опционы со страйком 350 руб. (или чуть ниже) и платит премию, например, 30 руб. за тонну.

- Он хеджирует не 100 % ожидаемого урожая, а 60 - 70% (чтобы учесть риск неурожая).

Возможные сценарии (см. таб. 1.6):

Таблица 1.6 – Ситуации при различных ценовых исходах в опционе Put

Кто выпускает ценные бумаги или откуда они берутся?

Одним из законов, регламентирующих выпуск ценных бумаг и дающих определение лицу, выпускающему их, является № 39-ФЗ “О рынке ценных бумаг” от 22.04.1996. Тут используется один из смыслов английского слова “emission” – выпуск. Значит, лицо выпускающее будет эмитентом.

Таблица 1.7 – Эмитенты ценных бумаг (кратко)

Эмитент - юридическое лицо, исполнительный орган государственной власти, орган местного самоуправления, которые несут от своего имени или от имени публично-правового образования обязательства перед владельцами ценных бумаг по осуществлению прав, закрепленных этими ценными бумагами.

Или кратко, эмитент - это лицо, которое выпускает (эмитирует) ценные бумаги и несёт от своего имени обязательства перед их владельцами.

Краткое пояснение:

- Акции и облигации - эмиссионные ценные бумаги. Их выпускает (эмитирует) конкретный эмитент после регистрации у регулятора рынка ценных бумаг.

- Фьючерсы и опционы - производные финансовые инструменты или деривативы. Они не эмитируются компаниями или государством, а “создаются биржей” как унифицированные контракты. Участники торгов только открывают длинные/короткие позиции по этим контрактам.

Для чего выпускают ценные бумаги?

Хотя во многих предыдущих вопросах эта тема раскрывалась и не раз, но от повторения еще никому плохо не было. Поэтому тут мы дадим ответ в табличной форме для краткости и удобства.

Таблица 1.8 – Цель выпуска ценных бумаг (кратко)

Краткое пояснение:

- Акции и облигации - целенаправленно выпускают (эмитируют) компании или государство для финансирования своей деятельности.

- Фьючерсы и опционы - производные инструменты (деривативы) создаются биржей для управления рисками и торговли.