Заметки в инвестировании. Книга об инвестициях и управлении капиталом. 5-е издание, переработанное и дополненное

Следующий материал курса «Факультатив»: 12.10. Инвестиции в жизни человека и общества

12.10. Инвестиции в жизни человека и общества (Курс «Факультатив»)

Положение вещей № 1

Три статуса человека – потребитель, работник, собственник (инвестор) – находятся в тесной взаимосвязи. Гармоничный рост этих ролей у человека и означает повышение уровня жизни отдельно взятого индивидуума и общества в целом. Подробнее об этом читайте в материале «Зачем нам фондовый рынок?»

Положение вещей № 2

Роли человека с течением жизни меняются – это логично с учетом того, что человек с годами становится мудрее, но постепенно теряет физическую форму. Потребителем каждый из нас является с момента рождения и до самой смерти, естественно, с особенностями, присущими каждому возрасту. А вот роль работника у человека с годами все больше переходит в роль собственника, и это правильно и очень важно с точки зрения жизни современного общества и достойной жизни в нем каждого отдельного человека.

Положение вещей № 3

Роль инвестиций для высокого уровня жизни крайне важна. В цепочке «нищета – нечего инвестировать» нищета является следствием отсутствия инвестиций, а не отсутствие инвестиций следствием нищеты. Причина и следствие в данном случае большинством людей воспринимается неверно, поэтому крайне сложно вырваться из этого замкнутого круга. Действительно, именно собственники дают жизнь тому или иному бизнесу, который создает рабочие места и производит товары и услуги. И именно таким образом генерируется человеческая активность на благо друг друга. Отсутствие или слабое развитие института собственности приводит к деградации человеческого общества и низкому уровню жизни: негде работать и создавать, нет доходов, нет производства товаров и услуг (в итоге нет ни спроса, ни предложения – нищета).

Положение вещей № 4

В странах с низким уровнем жизни низкая финансовая грамотность населения. В таких странах часто процветает коррупция. Опишем одну из причин ее устойчивости в подобных условиях.

Мы не будем приводить рецепты искоренения коррупции, а лишь расскажем, почему коррупционер в отсутствии развитого института инвестиций попадает в некий порочный круг, который не может покинуть.

Действительно, получая деньги в результате использования какой-либо коррупционной схемы, человек начинает существовать в соответствии с этими поступлениями, а постоянный риск уголовного преследования дополнительно толкает его жить, что называется, на «всю катушку». Поэтому мы часто видим атрибуты «красивой жизни» у людей, причастных к коррупции. Со временем любой человек привыкает к такому образу жизни, если конечно с ним не случится просветление, но это бывает редко, так как участники коррупционных схем хотя и обладают определенными выдающимися качествами характера, но не дотягивают по такой категории, как мудрость.

Понимая то, что финансирование потребностей осуществляется исключительно поступлениями от функционирования коррупционной схемы, коррупционер всячески оберегает и защищает условия ее существования, не говоря уже о том, что придумываются и внедряются новые схемы. То есть вместо того, чтобы один раз украсть и жить, приходится воровать постоянно. Поэтому нанесение вреда обществу носит длящийся характер, что значительно хуже кратковременного воздействия. Коррупционер не может остановиться, нанося все больший и больший урон своей стране и гражданам.

Если бы коррупционер проинвестировал в какой-то момент сумму, которая в качестве отдачи смогла бы обеспечивать потребности такого человека, то, по крайней мере, когда-то негативный процесс мог бы прекратиться. Невольно вспоминается фраза Джона Рокфеллера: «Я могу отчитаться за каждый заработанный миллион, кроме первого». Конечно, любое воровство – это плохо, но если выбирать из двух вариантов, то второй все же лучше для общества, так как в этом случае человек дрейфует из разрушения в созидание. Со сменой поколений этот процесс становится более очевидным – наследникам уже нет необходимости воровать, можно эксплуатировать имеющийся капитал абсолютно легально.

Также становится очевидным, что защита инвестиций должна быть обеспечена нормальным функционированием системы правосудия. Появляется стимул и резон развития и совершенствования законов и правовых институтов, что также положительно сказывается на инвестиционном климате, экономическом росте и, как следствие, уровне жизни всего общества (подробнее в материале «Ситуация в системе Российского правосудия, или Угроза национальной безопасности»).

Доказательством этих доводов является и то, что коррупционеры выводят часть средств и инвестируют за рубежом, на территориях правовых государств.

Идеального общества не существует, но есть механизмы, улучшающие общественное устройство.

Следующий материал курса «Факультатив»: 14.1. Что означает слово «Арсагера»?

Глава 13. Какая отчетность должна быть у каждого инвестора

13.1. Какая отчетность должна быть у каждого инвестора (Курс «Университет») UPD

Этот материал является отправной точкой в цикле материалов об отчетности. В нем рассматриваются общие принципы составления, назначение и взаимосвязь конкретных отчетов.

При сотрудничестве с доверительным управляющим инвестор выступает «заказчиком» услуги по управлению капиталом, поэтому инвестору важно знать, как принять работу и оценить ее качество. Если же инвестор вкладывает деньги самостоятельно, то он одновременно является и «заказчиком», и исполнителем. Несмотря на более высокий уровень доверия к своим решениям, инвестору необходимо иметь систему оценки их эффективности. Мы подготовили целый комплекс материалов, в которых покажем, что именно инвестор должен знать о процессе и результате управления своим имуществом, и какие отчеты обязан готовить профессиональный управляющий, чтобы предоставить ему эту информацию.

Предоставляемая клиенту отчётность должна содержать информацию о соблюдении инвестиционной декларации, результате управления, оценке результата и объяснение причин выбора тех или иных активов. Эту информацию можно разделить на четыре блока:

• состав и структура портфеля;

• сделки и операции;

• оценка результата;

• анализ активов.

Алгоритм построения отчетности можно представить в виде схемы:

1. Состав и структура портфеля

Информацию о составе и структуре портфеля на отчетную дату УК Арсагера представляет на лицевой странице ежеквартального отчета. Для удобства использования информации мы представляем ее в виде матрицы, где эмитенты сгруппированы по отраслям и группам риска по системе Arsagera Asset Certification. Пример лицевой страницы приведен в конце данного материала.

Возможный круг активов для инвестирования отражен в инвестиционной декларации (ИД). ИД либо задается инвестором (в случае индивидуального управления), либо инвестор присоединяется к текущим условиям ИД, которая является частью Правил фонда. Строгое соблюдение ИД является важным условием сотрудничества инвестора и управляющего, поэтому управляющий должен продемонстрировать инвестору актуальный состав портфеля и как он согласуется с ИД (отчет «Анализ портфеля по группам риска»).

Отчет «Отраслевой анализ портфеля» позволяет более детально оценить отраслевую структуру портфеля и сравнить ее с индексом МосБиржи. В отчете приводятся структура отраслевого отклонения и расчет индекса отраслевого отклонения (Arsagera Branch Deviation Index).

Одной из характеристик состава инвестиционного портфеля является уровень его диверсификации. В материале «Клин Арсагеры» или особый взгляд на диверсификацию активов» мы выявили, что при одной и той же инвестиционной декларации диверсификация портфеля может быть разной и поэтому важно знать реальный уровень диверсификации (отчет «Клин Арсагеры»).

2. Сделки и операции

Максимально полную информацию о том, что делал управляющий с активами инвестора, дает отчет обо всех совершенных сделках. Однако такой отчет может занять не один десяток страниц. Чтобы упростить задачу инвестору, управляющий может структурировать данные о сделках и предоставлять информацию о вкладе каждого финансового инструмента в итоговый результат (отчет «Вклад отдельных инструментов в финансовый результат управления портфелем»). В данном отчете для каждой ценной бумаги доход/убыток разделяется на три составляющих: результат от сделок купли-продажи ценной бумаги, результат от переоценки и дивидендный (или купонный) доход.

Как за отчетный период изменились состав и структура активов из-за колебания котировок и совершенных сделок, показывает отчет «Отраслевой состав портфеля».

3. Оценка результата

При оценке результата управления важно определить:

•      уровень качества управления;

•      размер доходности.

Для сравнения доходности наших продуктов с доходностью депозитов и бенчмарков мы разработали отчет «Сравнение с результатами вложения в депозиты и индексный фонд на разных временных интервалах», позволяющий исключить возможность представления данных только об удачных или, наоборот, только о неудачных периодах инвестирования.

Однако депозит не совсем подходит для оценки качества управления, так как не совпадает по своим характеристикам с инвестиционными портфелями, предназначенными для вложений в акции и облигации. Для этих целей лучше использовать индексы акций (индекс МосБиржи полной доходности) и облигаций (индексы Cbonds), которые демонстрируют общее изменение рынка (отчет «Эффективность управления портфелем»).

Чтобы корректно оценить качество управления, необходимо иметь подробное и полное представление об общем состоянии рынка, на котором был получен результат (например, рынок акций). Для этого дополнительно к индексам и бенчмаркам мы предоставляем информацию об акциях, показавших лучший и худший результаты в отчетном периоде, даем средние значения результатов по группам риска и показываем, как результат акций в портфеле соотносится со средними значениями, а также даем пояснения по составу и выбору активов.

Отчет об изменении балансовой стоимости акций в составе активов фонда, приходящейся на один пай, позволяет увидеть, как в результате действий управляющего и/или работы самих бизнесов изменился размер ценности компаний, акции которых входят в портфель фонда. Также в этом отчете мы приводим информацию о размере чистой прибыли, полученной в отчетном периоде эмитентами, акции которых входят в состав фонда в пересчете на один пай.

Информацию о том, какую доходность в отчетном квартале показали акции из наших портфелей и какие места заняли в своей группе риска, дает ежеквартальный видео-отчет «Наши фонды. Итоги» (с которым можно ознакомиться на сайте компании). В данном отчете также приводится анализ причин курсовой динамики акций, включая разбор ошибок, допущенных при прогнозировании.

Дополнительную информацию о качестве управления в сравнении с рынком с учетом диапазона диверсификации дает отчет «Клин Арсагеры».

Результат в абсолюте не дает представления о целесообразности принятых в процессе управления решений о совершении сделок. Чтобы оценить эффективность решений управляющего, мы используем отчет «Эффективность изменения состава и структуры портфеля по методике MARQ». Согласно этой методике, на конец отчетного периода оценивается стоимость каждого гипотетического портфеля, который был сформирован по итогам торгового дня, когда были осуществлены сделки с активами. Количество гипотетических портфелей в отчетном периоде равняется количеству дней, в которые осуществлялись операции с активами. В идеале результат каждого последующего гипотетического портфеля должен быть лучше предыдущего, а результат последнего (фактического) портфеля должен быть выше значений эталонов (индексов, бенчмарков), что говорит о том, что каждая сделка приводила к улучшению результата и по факту он оказался лучше эталонов. Подробнее о методике MARQ (Measurement Arsagera Reallocation Quality) читайте в материале «MARQ  – оценка качества управления капиталом».

Информация о том, какой результат показала каждая отрасль, представленная на фондовом рынке, и какой вклад она вносит в общий результат рынка, раскрыта в отчете «Пьедестал рынка».

4. Анализ активов

Так как на предоставлении всех перечисленных отчетов сотрудничество управляющего и инвестора не заканчивается, то управляющему следует объяснить логику и причины выбора активов при формировании текущего портфеля. При выборе мы анализируем все многообразие активов, представленных на рынке. Ознакомиться с результатами этого анализа и причинами приобретения в портфель тех или иных ценных бумаг можно в отчете «Анализ портфеля по эмитентам акций и облигаций».

Для портфеля акций в отчетности приводится информация об агрегированных фундаментальных показателях: P/E, P/BV, ROE и дивидендной доходности. Также для сравнения приводится расчет аналогичных показателей для портфеля акций, повторяющего структуру индекса МосБиржи. Эти данные могут давать общее представление о перспективности инвестиций в акции. Сравнение данных по портфелю и индексу дает представление о том, за счет каких фундаментальных показателей возможно получение результатов управления портфелем, превосходящих изменение индекса. Подробнее об этом в нашем материале «Фундаментальные показатели портфеля фонда и индекса МосБиржи».

Лицевая страница ежеквартального отчета позволяет в экспресс-режиме ознакомиться с результатами фонда в отчетном периоде, так как содержит ключевую информацию из вышеописанных отчетов.

Следующий материал курса «Университет»: 13.2. Отчет «Анализ портфеля по группам риска»

13.2. Отчет «Анализ портфеля по группам риска» (Курс «Университет») UPD

Возможный круг активов для инвестирования отражен в инвестиционной декларации (ИД). ИД либо задается инвестором (в случае индивидуального управления), либо (в случае инвестирования в фонды) инвестор присоединяется к текущим условиям ИД (в нашей компании структура активов устанавливается Правилами фонда и регламентом управляющего трейдера (РУТ)).

В отчете «Анализ портфеля по группам риска» можно увидеть соответствие текущей структуры активов портфеля и структуры, установленной в ИД.

Напомним, что в нашей компании ИД строится на базе систем Arsagera Asset Certification (AAC) и Arsagera Limit Management (ALM), которые, по сути, являются механизмом, с помощью которого удается сформировать однородные по мере риска группы активов и установить меру риска для портфеля, выбрав лимиты вложений на каждую группу и на эмитента каждой группы.

Согласно AAC, акции разделяются на 5 групп (6.1-6.5) в зависимости от риска, сопутствующего инвестициям в них. В результате в группу 6.1 попадают высоколиквидные акции крупнейших по капитализации компаний, в группу 6.5 – акции компаний малой капитализации, сделок с которыми практически не совершается. Облигации разделяются на 6 групп отдельно для муниципальных и корпоративных облигаций (5.1-5.6  – для корпоративных, 2.1-2.6  – для муниципальных). Облигации делятся на группы в зависимости от надежности (кредитоспособности) эмитента, уровня его корпоративного управления и ликвидности самих облигаций (объемов биржевой торговли).

В столбцах «Группа риска» и «Коэффициент риска для группы и допустимые доли групп риска в соответствии с регламентом управляющего трейдера» перечислены все группы и соответствующий каждой из них коэффициент риска (то есть количественная оценка меры риска). Также обозначены ограничения на максимальную долю групп риска в портфеле.

Для обозначения максимальной доли мы используем так называемые «уголки». То есть, например, на группу акций 6.2 с помощью уголка устанавливается суммарное ограничение в 40%. Это означает, что суммарная доля акций всех групп, объединенных «уголком» 6.2 + 6.3 + 6.4, не должна превышать 40% от стоимости портфеля. Данное правило заполнения «уголков» не распространяется на группу 6.5, так как к этой группе риска относятся низколиквидные высокорискованные акции, так называемые спецпроекты. Инвестирование в указанные акции связано не только с высоким потенциалом роста, но и с повышенными рисками инвестирования, поэтому ограничение на спецпроекты рассматривается отдельно в каждой инвестиционной декларации. Ограничение, устанавливаемое внутренним «уголком», должно быть меньше либо равно ограничению, устанавливаемому внешним «уголком».

Использование «уголков» при управлении активами позволяет инвестировать в менее рискованные ценные бумаги (согласно AAC группы с более низким порядковым номером), если отдельные активы из этих групп обладают более высокой потенциальной доходностью по сравнению с более рискованными группами.

Анализ по группам риска портфеля фонда

Столбец «Фактические доли групп риска». Данные о долях групп риска представлены в виде «уголков», что позволяет сравнить фактическую ситуацию, сложившуюся на конец квартала, с ограничениями, установленными регламентом управляющего трейдера (более подробный документ, который, по сути, очень близок к инвестиционной декларации).

Столбцы «Доля группы риска в портфеле». Благодаря распределению по группам риска можно увидеть, что наибольшую долю в портфеле занимают акции группы 6.1. Из облигаций наибольший вес в портфеле имеют группы 2.3/5.3, их доля за квартал незначительно уменьшилась.

В качестве дополнительной информации инвестору даются данные о прогнозных показателях ROE и коэффициента P/E по группам риска.

Также на странице отчета представлены следующие диаграммы:

На диаграмме с фактической структурой портфеля (средняя диаграмма) можно увидеть, какую группу активов управляющий считал наиболее перспективной: «голубые фишки» или акции «второго эшелона», облигации или акции. Сравнив данную диаграмму с двумя другими, можно понять, как фактическая структура портфеля с точки зрения риска отклонена от двух эталонов: максимально рискованной структуры портфеля в соответствии с ограничениями РУТ (левая диаграмма) и структуры рынка в целом (правая диаграмма). В данном случае под «рынком», или «рыночным портфелем», понимается все множество ценных бумаг, которые обращаются на фондовом рынке, и по которым производится расчет потенциальной доходности.

Выводы

•      В данном отчете инвестору предоставляется информация о соответствии текущей структуры активов портфеля структуре, заданной в инвестиционной декларации.

•      В качестве дополнительной информации могут выступать данные о прогнозных экономических показателях по группам риска, структуре рынка по группам риска и данные о структуре портфеля, соответствующей максимально допустимому риску.

Следующий материал курса «Университет»: 13.3. Отчет «Отраслевой анализ портфеля»

13.3. Отчет «Отраслевой анализ портфеля» (Курс «Университет») UPD

Отраслевой анализ состоит из двух этапов: представление отраслевой структуры портфеля и ее сравнение с отраслевой структурой рынка или соответствующего рыночного индекса.

Отраслевая структура позволяет продемонстрировать, какую отрасль управляющий считал наиболее перспективной в отчетном периоде, как изменилась доля той или иной отрасли и по какой причине произошло изменение.

Сравнение отраслевой структуры портфеля со структурой рынка (индекса) позволяет определить, как сильно состав портфеля отклонялся от рыночного портфеля. Зная результат портфеля и результат рынка, можно сделать вывод о том, насколько обоснованным был выбор активов, относящихся к определённым отраслям.

Сравнение отраслевой структуры портфеля со структурой рынка (индекс МосБиржи)

Числовое значение отраслевого отклонения (индекс отраслевого отклонения) может находиться в диапазоне от 0% (при полном совпадении долей отраслей в портфеле и на рынке) до 100% (при полном несовпадении). Отметим, что значение индекса отраслевого отклонения в 100% возможно только при сравнении структуры портфеля со структурой рыночного индекса. Если же сравнивать с рынком в целом, то отклонение в 100% невозможно.

Структура отраслевого отклонения

На диаграмме можно увидеть структуру отраслевого отклонения и понять, какие отрасли внесли наибольший вклад в значение индекса отклонения. Синим цветом обозначаются те отрасли, доля которых в портфеле выше, чем в индексе МосБиржи. Оранжевым цветом – отрасли доля которых в портфеле ниже, чем в индексе.

Выводы

•      Отраслевая структура портфеля позволяет продемонстрировать, каким отраслям в портфеле отдается предпочтение.

•      Индекс отраслевого отклонения показывает, насколько текущий портфель отличается от индекса МосБиржи в отраслевом разрезе.

Следующий материал курса «Университет»: 13.4. Отчет «Вклад отдельных инструментов в финансовый результат управления портфелем»

13.4. Отчет «Вклад отдельных инструментов в финансовый результат управления портфелем» (Курс «Университет») UPD

Основной первичный документ – это отчет об операциях, который позволяет проверить, совершались ли эти операции как таковые и совершались ли они по рыночным ценам (делается на основе информации, предоставляемой брокером). На основе этого документа можно построить другие отчеты, позволяющие судить как об эффективности процесса управления в целом, так и отдельных операций.

Смотреть отчёт об операциях за большой период времени не очень удобно. Даже у нас в УК Арсагера при достаточно редком совершении «глобальных» перекладок в рамках портфеля набегает за квартал десяток страниц из-за того, что мы практически ежедневно отслеживаем соблюдение лимитов на одного эмитента и периодически проводим балансировку портфеля («срезаем» выросших или докупаем упавших). У активных спекулянтов отчет об операциях за месяц может составлять десятки или даже сотни страниц.

Для повышения наглядности отчёта об операциях можно отсортировать его по отдельной позиции. Следующее действие – посмотреть, какой вклад та или иная позиция (акция, облигация) внесла в итоговый результат. При этом вклад каждого инструмента можно разделить на три составляющие:

•      дивиденды по акциям/проценты по облигациям;

•      результат по итогам уже завершенных сделок;

•      результат переоценки (еще не зафиксированный результат).

Эту информацию можно представить в следующем виде:

Вклад отдельных инструментов в финансовый результат управления портфелем (3 квартал 2021 года)

Для более детального анализа мы предоставляем ту же информацию в табличном виде:

Цифры в данном отчете носят абсолютный характер и напрямую не характеризуют эффективность управления. Для оценки итогового результата их надо соотносить с размером портфеля, что делается в отчете об эффективности управления портфелем, где приводится информация о доходности управления и сравнении с бенчмарками. Кроме того, для оценки эффективности управления необходимо использовать отчет MARQ (Measuring Arsagera Reallocation Quality) и отчет «Клин Арсагеры».