Кризис. Истоки возникновения и проблемы прогнозирования

Я сейчас говорю о правильном распределении в бизнесе. Конечно, могут быть исключения из правил, в которых бухгалтер закрывает все вопросы. Но это возможно только в небольшой компании. В малом бизнесе собственник зачастую выступает в роли финансового директора, когда штат небольшой и задач немного.

10 октября 2018 года американский рынок просел на три с лишним процента, снижаясь вторую сессию подряд. Вслед за ним рухнули азиатские биржи. Стало отчётливо прослеживаться падение силы тренда. Если посмотреть на динамику NASDAQ того года, то можно заметить, что постоянно происходят резкие коррекции, так называемые «медвежьи уколы». Крупные игроки периодически выходили из рынка.

Корпорации в том году проводили рекордные buyback'и, ФРС активно изымала ликвидность с рынка, сокращая свой баланс. А новая ликвидность не появлялась. Если предыдущие годы корпорации брали кредиты под почти нулевую ставку, а затем эти средства пускали на выкуп собственных акций с рынка, то это перестало работать, с учётом тогдашнего уровня ставок в американской экономике. В Европе также прослеживалось падение. ЕЦБ завершал программу количественного смягчения и новой ликвидности не наблюдалось.

Ещё одним из факторов риска были пассивные инвестиционные фонды, рассредоточенные как в США, так и в остальных странах. У них под управлением находились активы на 7,4 триллиона долларов, сконцентрированные в акциях крупных, средних и небольших компаний США.

Пассивное инвестирование следует за трендом – притоки провоцируют дальнейший рост акций на растущем рынке, а оттоки усиливают их падение во время коррекции.

В 2007 году объём пассивного инвестирования составлял около 26% активно управляемых активов фондов, инвестирующих в крупные компании и компании любого размера США, и около 15% за пределами США. Через 11 лет, в 2018 году эти цифры выросли до 83% и 53% соответственно.

Объясняется это тем, что с 2009 по 2015 год ФРС держало ставку на нулевом уровне. Таким образом ФРС фактически выдавливало инвесторов из наличности и безопасных активов, заставляя принимать на себя риск и инвестировать в рынок акций.

О влияния на рынок низких ставок лондонский журнал Spectator писал ещё в 1890 году:

"Более того, также увеличивается количество мелких спекулянтов. Отчасти это является результатом падения процентных ставок, которые, в противном случае, склоняли бы людей избегать риска, необходимого для роста потенциальных доходов; отчасти – увеличения привычки делать ставки, которая распространяется на всё; и отчасти – вследствие распространения неких финансовых знаний, которые, как мы опасаемся, очень часто черпаются из источников не лучше финансовых газет, которые появляются и исчезают в Лондоне каждый день и часто не придерживаются даже элементарной честности, предлагая свои "мнения". Соблазн спекулировать сейчас, действительно, очень велик."

С тех пор, за прошедшие 130 лет, рынок не изменился.

В ноябре 2018 года ФРС изъяла ещё 34 миллиарда долларов в рамках программы QT, баланс стал равен 4,139 триллиона долларов. В совокупности с повышением ставки это остановило рост на всех площадках, большинство биржевых индексов торговались в минусе. Год, когда почти всё росло, сменился годом, когда почти всё падает. Deutsche Bank заявил, что 89% активов в мире в 2018 году потеряли в стоимости (в предыдущем году 99% активов росло).

Уровень корпоративного долга в США по отношению к ВВП продолжал свой рост. С 2008 года корпорации нарастили свои заимствования на 2,5 триллиона. Вероятность череды корпоративных дефолтов нарастала на фоне сокращения баланса ФРС и дальнейшего поднятия ставки.

За десять лет экспериментов с монетарными стимулами, Центробанки исказили рыночные механизмы и ценообразование. Фондовый рынок все дальше отдалялся от прогресса реальной экономики.

Рынок акций стал превращаться в производное от рынка опционов на те же акции. Хотя должно быть наоборот. Потоки в опционах поддерживали непрерывный рост большинства бумаг на бирже. Намечалась тенденция увеличения объёма торговли опционами на отдельные акции и становилось очевидным, что этот объём в скором времени превысит объём торгов этими самыми акциями. Также росла стоимость глобального рынка деривативов. Дериватив это договор между двумя участниками торгов на бирже, основанный на цене базового актива в будущем. Одна сторона обязуется исполнить обязательства по базовому активу, а вторая – принять права на его передачу в заранее установленный срок. Он используется либо для защиты от колебаний цены или процентной ставки, либо для спекуляции. Банк международных расчётов на конец 2013 года опубликовал статическое исследование, согласно которому количество деривативов на тот момент составило 710 триллионов долларов и рост продолжался. Одной из причин такого катастрофического падения во время кризиса 2008 года был крах на рынке деривативов.

На финансовом рынке зарождалась проблема нахождения работающих активов. Цены на финансовые активы расходятся с их качеством. Хорошая компания больше уже не то же самое, что хорошая акция. Хорошие макроэкономические показатели страны больше не то же самое, что хорошая облигация.

Здесь показательна история некогда самой дорогой американской корпорации General Electric. Которая ещё полтора года до этого продавала одну акцию почти по 32$, а под конец 2018 года просела почти до 7$. Что было уже ниже значений кризиса 2008 года. А на пике в 2000 году она была одной из самых дорогих компаний, и достигала почти 60$ за акцию. И таких примеров немало. В старейшем индексе Доу Джонс на данный момент уже нет ни одной акции, которая входила туда с самого начала. General Electric как раз последняя и покинула этот индекс. После этого General Electric, естественно, перестала влиять на индекс Доу Джонса. Именно так и создаётся легенда о том, что американские индексы всегда растут в долгосрочной перспективе – постоянно исключая из состава индекса компании, которые обанкротились или понесли крупные убытки и включая в него растущие компании.

Всё больше и больше финансовых активов переставали быть «работающими». Они покупаются в надежде, что кто-то заплатит за них больше в будущем. Именно этим частично можно объяснить феномен триллионов облигаций с отрицательной доходностью. Центробанки играли аналогичную роль.

Сужение спреда (разницы) между доходностью длинных и коротких гособлигаций США продолжало нарастать. В нормальных условиях по длинным гособлигациям доходность должна существенно отличаться от коротких, логика в том, что будущие риски невозможно просчитать, а потому в будущем должна быть премия за эти риски.

Но доходность по 10-ти летним трежерис (ценные бумаги США, путем продажи которых, страна берет в долг) в 2018 году составила 3,07%, а по 3-х месячным 2,4%. Разница в доходности всего 0,67 процентного пункта. Для сравнения в 2014 году эта разница составляла три процентных пункта, в 2010 почти 4 процентных пункта. А вот перед кризисом 2008 года доходность по 3-х месячным трежерис даже превысила доходность по 10-летним облигациям. Аналогичная тенденция складывалась и в 2018 году.

К середине ноября 2018 года 90% вложений в акции, облигации, сырьё и металлы принесли инвесторам убытки. Об этом в своей статье тогда также написал The Wall Street Journal (в предыдущем 2017 году убытки принёс всего 1% классов). В публикации приводилась статистика немецкого банка Deutsche Bank за последние 117 лет – с 1901 по 2018 год. Результат 2018 года оказался худшим за всю историю наблюдений Deutsche Bank. Доля убыточных секторов бизнеса в общей структуре экономики превзошла показатели Великой депрессии и послевоенного времени. Прежний рекорд принадлежал 1920 году, когда убыточными стали 84% категорий активов. Третье место в рейтинге занял 1931 год с результатом в 77%. Абсолютный антирекорд.

И хотя компании Уолл-стрит в том году не принесли доходов акционерам, однако это никак не сказалось на зарплатах руководителей. Доходы топ-менеджеров банков и финансовых компаний США (акции которых входят в расчет S&P500) в среднем выросли на 8,5% в 2018 году по сравнению с подъемом на 5,6% у CEO всех членов фондового индекса. При этом совокупный доход на акционерный капитал в финансовой отрасли был отрицательным и составил минус 17% против минус 5,8% в целом для всех компаний.

* * *

Ранее я описывал важность прогнозирования и методику планирования. Теперь я бы хотел обратить внимание на то, что основополагающим для точности прогноза при планировании является умение правильно анализировать входящую информацию, выделять важное из информационного потока и затем корректно обрабатывать входящую информацию.

В нынешних условиях существования интернета, открытых отчётов крупных компаний сбор информации кажется простой задачей, но за этой простотой кроется сложность, в том, что информации становится слишком много и важная информация, смешиваясь с «мусорной» в голове наблюдателя превращается в белый шум.

Когда происходит какое-то событие важно его правильно «прочитать» и сделать вывод – какое оно имеет значения и имеет ли оно значение конкретно для вас, и если да, то какое.

В детстве я узнал, что скорость звука составляет 343 м/с. И во время грозы моим любимым занятием стало считать расстояние до молнии. Как известно, скорость света гораздо выше скорости звука и, увидев вдалеке молнию, я принимался считать про себя: раз, два, три… До тех пор, пока звук грома не доносился до моих ушей. Затем я брал полученную цифру и умножал на 343 – получал приблизительное расстояние до молнии. Таким образом я рассчитывал последствия увиденного и услышанного, а затем выстроив логическую цепочку последовательностей получал результат. Если восстановить цепочку информационных последовательностей, то можно достаточно точно спрогнозировать будущие события.

Входящая информация и её фильтрация очень важна. Помним выражение: кто владеет информацией – тот владеет миром. Как правило, наши взгляды на те или иные произошедшие или будущие события уже заранее сформированы до анализа и часто отражают изначальную предубеждённость практически по любым вопросам. Наверняка, сначала вы увидели какую-либо негативную новость или положительный комментарий относительно интересующих вас будущих событий. Когда вы начинаете собирать более подробные данные, то подспудно начинаете больше внимания уделять той информации, которая подкрепляют изначальную точку зрения, и меньше той, что противоречит вашим убеждениям.

Существует такое явление как феномен Баадера-Майнхофа. Суть в том, что, однажды услышав новое слово, мы начнём его встречать повсюду. А также будем находить всевозможные знаки и символы, подтверждающие нашу какую-либо гипотезу или суеверие.

Допустим, покупателю важно удобство, а продукт компании как-то не очень. Компаниям бессмысленно пытаться обмануть потребителя и выдвигать аргументы – клиент с легкостью их опровергнет. Но если заметить – «Мы специально сделали продукт угловатым. И из дерева. Для удобства». А после этого замолчать. В таком случае выше вероятность того, что человек сам придумает странное, но убедительное для него объяснение.

В зависимости от оптимистичного или пессимистичного настроя, закладываются завышенные или заниженные ожидания и меняется оценка рискованности тех или иных действий. Мало кто может быть честным перед собой и объективно ответить почему он предпринял то или иное действие. Если вы читаете мнения других аналитиков по интересующим вас событиям, принимайте во внимание, в каких целях они осуществляют свою оценку. Чем больше предвзятости в их анализе, тем меньше стоит ему доверять.

Полезность, которую человек приписывает последствиям той или иной альтернативы, зависит от состояния субъекта, а точнее, от структуры целей человека, который решает данную задачу – целей, направляющих его поведение и порождаемой присущей ему системой потребностей. Отсюда и происходит пирамида потребностей – для голодного человек добывание пищи, имеет большую ценность, чем для сытого и, соответственно, у сытого появляются другие потребности.

Этот тезис ярко проиллюстрирован в рассказе Чехова под названием «Пари». Молодой юрист и богатый банкир как-то поспорили о смертной казни. Банкир был уверен, что пожизненное заключение более суровое наказание, чем смертная казнь, а юрист был противоположного мнения.

– Держу пари на два миллиона, – заявил банкир, – что вы не высидите и пяти лет.

– Если это серьёзно, – ответил ему юрист, – то держу пари, что высижу не пять, а пятнадцать лет.

Спор был заключён, и юрист сел в тюрьму. Когда приближался конец пребывания юриста в заключении, банкир обеднел и главной его целью было получение денег. Желая избежать выплаты, проигранной крупной суммы денег юристу согласно пари, банкир решил его убить. Для юриста же, наоборот, деньги к тому времени утратили всякую ценность. Более того, он даже стал их презирать, единственной его мечтой было освобождение. Для этого он задумал побег из тюрьмы и был готов рискнуть всем, только чтобы выбраться из заключения.

Сначала главной целью для юриста было получение денег, и он приписывал им большую ценность, чем собственной свободе. Но нахождение в заключении вызвали в нём радикальные изменения – и в результате свобода стала для него буквально бесценным сокровищем.

Этот рассказ наглядно демонстрирует, что цели, к которым стремится человек, принимающий решение, играют принципиальную роль в процессе оценки последствий. Поэтому важно осознавать, что фундаментальные законы, управляющие процессом оценки, то есть определением полезности элементов множества однородных исходов, подвергаются изменениям под влиянием изменения целей того, кто принимает решения. Модификация структуры целей вызывает не только количественные, но и качественные изменения.

Также следует обратить внимание на эффект «проклятия знания». Сущность которого раскрыли в эксперименте в Стэнфордском университете – одна группа участников «выстукивала» на столе мотив известной песни, а другая группа должна была угадать эту песню. По мнению тех, кто выстукивал – песню должно было угадать не менее 50% слушателей. Но по факту лишь 2,5% отгадали мелодию.

Если вы что-либо уже знаете, то вы не можете этого не знать. Для специалистов посмотреть на проблему глазами менее информированных людей становится практически невозможным. Поэтому интуиция зачастую подводит нас при размышлении о поведении других людей или клиентов.

Важно помнить при создании и воплощении своих планов, что люди переоценивают свои возможности. Внутри себя мы уверены, что превосходим других. Опросы показывают, что 70% людей считают, что они выше среднего по уровню лидерства и только 2% думают, что ниже. А 25% считают, что они входят в топ 1% по своей способности ладить с другими людьми. 99% людей уверены, что их чувство юмора выше среднего. Подобная оценка, возможно, хороша для психического здоровья, но представление о себе как о харизматичном лидере, способном увлечь сотрудников идеей реализации стратегии, вовсе не обязательно разделяется коллективом.

Существует тезис о том, что, если на каждом этапе всё делать правильно, то в итоге вы обязательно получите верный ответ, а если ответ неправильный, значит, вы что-то сделали не так. Хотя точность ответа является главным критерием правильности действий в математике и физике – в оценке происходящих событий этого критерия недостаточно. Самые лучшие и тщательные оценки не будут совпадать с результатом. Так как большинство оценок изначально ошибочны.

Даже если информационные источники безупречны, любые ошибки, возникающие в процессе преобразования исходной информации в прогнозы, складываются в суммарную погрешность оценки. Это является критическим недостатком прогноза на основании метода Ферми.

Последние десятилетия оценка информации усложняется из-за доступности интернета и информации. Приступая к оценке, необходимо задавать себе фундаментальный вопрос: насколько детальным должен быть процесс? Теоретически, чем более подробным будет ваш анализ, тем более точным обещает быть ваш прогноз, но это главная ошибка. Ведь все данные содержат в себе ошибки и ошибки складываясь одна с другой производят кумулятивный эффект и в результате, из-за накопленных ошибок, вы имеете прогноз, не имеющий с действительностью ничего общего. Оценочные модели при этом получаются более сложными и непрозрачными.

С изменениями окружающей обстановки меняются и запросы потребителей, и под угрозой вымирания оказываются ещё вчера успешные компании. Для существования любой компании основополагающим является вопрос – как снизить риск и как правильно встроиться в цепочку получения прибыли.

Представим Древний Мир. Люди ещё не в курсе о существовании Америки, Австралии и ещё множества островов. Даже соседние страны изучены из рук вон плохо. Буквально за околицей ходят люди с пёсьими головами. Но тем не менее, на картах «белых пятен» нет. Известно всё. А если неизвестно – значит «там обитают драконы». Такой вот «донаучный» стиль мышления.

И он очень распространён среди современных аналитиков. В особенности финансовых. Которые заявляют на презентациях буквально следующее: «Мы учли абсолютно всё. Вот слайд с перечислением рисков и способов их минимизации». Выглядит убедительно и красиво. Но тогда не понятно почему, несмотря на огромное количество аналитиков, большинство компаний банкротятся при наступлении кризиса, а инвесторы теряют деньги.

На картах, относящихся к эпохе великих географических открытий, куча пустых мест. Выглядит не совсем симпатично. Зато честно – признаются, что чего-то не знают. И мотивируют остальных исследователей – вот сколько ещё всего можно сделать.

Знать то, что ты чего-то не знаешь не так уж и плохо. Это задаёт направление дальнейшего развития. Меня всегда поражал контраст между добросовестным учёным, рассказывающем, как много неясного в его научном направлении, и аналитиком, уверенно презентующем свои прогнозы роста рынка и предполагаемые доходы с проекта.

Критически важно отличать достоверную информацию от искажённой. Люди не всегда мыслят рационально. Это данность, которая обусловлена принципами работы нашего мозга, выработанными в процессе эволюции. Условно разум можно поделить на две Системы, естественно, это допущение слишком упрощённое, но это позволит понять причины искажений. Первая система генерирует решения и гипотезы быстро – «если коснуться горячего предмета, то рука отдёрнется». Вторая система принимает решения путём логических рассуждений. Первая система предлагает несколько быстрых вариантов и гипотез, а вторая принимает их или отвергает. Второй способ мышления медленный и энергозатратный. Поэтому логическое рассуждение используется людьми реже, так как требует больших усилий.

Так, галочка «по умолчанию согласен» позволила увеличить количество согласных на донорство в Швеции до 86%. А в Дании, где при получении прав необходимо самостоятельно принять осознанный выбор и поставить согласие количество согласных на донорство составило 4%.

Мы активно защищаем свой выбор, даже если он был неверным. Из-за того, что мы принимаем много решений не задумываясь, наш выбор основан на прошлом опыте подобных выборов.

Пример: участникам исследования было предложено выбрать один из двух подержанных автомобилей. Им предоставили информацию о машинах, их особенностях и характеристиках. После личной оценки, участники эксперимента сделали свой выбор. Через неделю участникам напомнили, какой вариант они выбрали и снова дали список особенностей обеих машин. Но в этот раз некоторые положительные и отрицательные качества автомобилей были изменены. И они значительно отличались от тех, которые были предоставлены им неделю назад. Участникам вновь предложили сделать выбор, основываясь на новых фактах. Практически все испытуемые поддержали свой первоначальный выбор.

О том как наш мозг работает и воспринимает информацию существует показательный эксперимент, который каждый из вас может провести самостоятельно. Для этого необходим нарисовать на листе бумаги два кружка в сантиметрах 10-15 друг от друга. Затем положите лист перед собой и закройте правый глаз. Левым смотрите на правый кружок, наклоняя и поднимая голову от листка. И в какой-то момент левый кружок исчезнет.

Это объясняется тем, что в задней части сетчатки фоторецепторы отсутствуют. Поэтому у нас нет данных, что находится в этой зоне. И если бы наше восприятие отражало то, что мы действительно видим, то в поле зрения всегда бы присутствовало пустое пятно в реальности. Но его нет. Потому что мозг постоянно дополняет и конструирует реальность. Заполняя этот пробел тем, что, по его мнению, наиболее подходит к ситуации, полагаясь на данные из соседних областей. Поэтому для нас часть окружающего мира вовсе не видима и создана нашим собственным мозгом.

Человеческое зрение дорисовывает окружающий мир и создаёт иллюзию и ценность. Ярким примером служит решётка Германа – это оптическая иллюзия, суть которой в том, что ваши глаза не смогут увидеть одновременно все 12 точек, изображённых на картинке. Так как они располагаются именно в тех местах, в которых максимально выражен эффект «зрительного торможения». Человеческое периферическое зрение работает не так хорошо, как нам хотелось бы и мозг просто додумывает некоторые фрагменты нашей периферической картины, и решётка Германа ярко иллюстрирует этот феномен.

Кроме того, наши глаза постоянно находятся в движении, точнее движутся микросаккадами. Это самое быстрое движение, на которое способно тело человека. Невооружённым глазом это скачкообразное движение не заметишь. Всё дело в том, что человеческий глаз не способен видеть статические (недвижимые предметы) и чтобы его увидеть нам надо либо трясти этот предмет, либо трясти сам глаз, как это и устроено у нас с вами. Если мы попытаемся снять видео, размахивая при этом телефоном, то результат будет плохим. Видео получится смазанным. Хорошее изображение получится, если камера будет неподвижна. Поэтому наш мозг «вырезает» из полученных от глаз данных все периоды движения. А чтобы картинка была не размытой наш мозг компонует все размыты кадры в один, формируя не размытую картинку. И кроме того, дорисовывает качество изображения на периферии зрения. В результате у нас создаётся впечатление, что мы воспринимаем мир чётким и цветным. На самом деле это не так. В фокусе и полном цвете человек видит только малый фрагмент поля зрения. А ближе к периферии картинка становится всё более размытой и менее цветной.

Это известно маркетологам, поэтому существует правило, что если товар выложен на периферийных полках в супермаркете или текст на сайте далеко от фокуса внимания, то он должен быть в разы ярче и крупнее, просто ради того, чтобы его хотя бы заметили. Более того, он должен распознаваться даже в размытом виде.

Чужие истории также могут создать нам размытую картину окружающего мира. Когда мы читаем истории успеха или чужих удач, в нас пробуждаются различные эмоции – от зависти и гнева до оптимизма и воодушевления. Но это пустая трата душевных сил. Ведь рассказ о чужом успехе ничего не стоит без данных о том, сколько людей потерпели на том же пути неудачу.

За каждой успешной историей скрывается череда неудач самого героя и неудач других людей, которые не сумели их преодолеть. Увлечение чужими историями успеха может быть опасным тем, что вы либо потратите время на реализацию чужих советов, либо попадёте в ловушку иллюзии, что ваши ошибки на самом деле – дорога к успеху.

Изучая чужие истории успеха, и игнорируя истории неудач остальных, кто не добился на том пути успеха, вы рискуете совершить так называемую «ошибку выжившего».

«Ошибка выжившего» это классический пример из истории Второй мировой войны: как математик помог американским пилотам бомбардировщиков чаще возвращаться на базу живыми. Наблюдая вернувшиеся на базу изрешечённые пулями бомбардировщики, армейское начальство решило, что необходимо укрепить те части корпуса, которые больше всего пострадали от пуль: нижняя часть корпуса, крылья и хвостовая часть возле стрелковой турели. Ведь очевидно, что в них попадали чаще.

Но математик обратил внимание командования на то, что настоящей угрозой являются не те повреждения, с которыми самолёты возвращались домой, а те, которые их уничтожали – и которые поэтому изучить было нельзя. Если с отверстием от пули в крыле самолёт смог долететь, то необходимо смотреть туда, где отверстий нет – возможно потому, что туда не попали, экипаж и смог вернуться живым. Уже после войны, когда подбитые самолеты доставали из болот, было выявлено, что они были повреждены как раз в те места, которые у прилетевших оставались целыми.

Это яркий пример, иллюстрирующий так называемую «Ошибку выжившего» – обобщение данных только на основе удачных результатов.

Сейчас пользуются большим спросом книги об успешных людях. На их тренинги ходит множество последователей, которые тщательным образом записывают, что и как они делали, чтобы потом самому это повторить. В результате наступает разочарование, когда, выполняя те же действия – результат получается совершенно иной. Любой успех – это синтез личных качеств и удачи. Даже если взять того же самого Билла Гейтса и предложить начать всё сначала – он не получит того же результата, который есть у него сейчас. Он может быть лучше или значительно хуже, как повезёт.