Биржи мира: Амстердам, Лондон, Нью-Йорк, Токио, Шанхай

Виталий Гурьев

Биржи мира: Амстердам, Лондон, Нью-Йорк, Токио, Шанхай

Глава 1. Ярмарки, менялы и векселя

Когда вы открываете брокерское приложение и нажимаете кнопку «купить», за этим простым движением стоит длинная цепочка людей, правил и машин. Ваша заявка уходит на биржу, встречается там с чужой заявкой, сделка фиксируется, деньги и бумаги меняют владельцев. Всё это занимает доли секунды, поэтому кажется, что так было всегда. На самом деле каждое звено этой цепочки когда-то придумали конкретные люди, которые решали очень практичные задачи. Эта книга рассказывает, как появились главные биржи мира и почему каждая из них работает по своим правилам.

Представьте Марину, которой тридцать четыре года и которая работает логистом в Нижнем Новгороде. Год назад она открыла брокерский счёт, купила паи фонда на индекс и теперь раз в месяц докладывает туда немного денег. Её коллега Илья, двадцатишестилетний инженер из Перми, ведёт себя иначе: он следит за котировками в обеденный перерыв, покупает отдельные акции и иногда пробует торговать внутри дня. Оба они пользуются биржей, но ни один из них толком не знает, что это за место и почему цены на нём меняются именно так. Скорее всего, вы похожи на кого-то из них или находитесь где-то посередине.

Мы будем возвращаться к Марине и Илье на протяжении всей книги, потому что их вопросы почти наверняка совпадают с вашими. Марина хочет понять, можно ли доверять системе, которой она отдаёт свои сбережения. Илья хочет понять, почему цена иногда прыгает без всякой видимой причины и кто стоит по другую сторону его сделок. Ответы на оба вопроса лежат в истории, и мы начнём её с самого начала.

Чтобы понять биржу, полезно начать с момента, когда её ещё не было. Вопрос «зачем людям собираться в одном месте и торговать» звучит наивно, однако ответ на него объясняет почти всё остальное. Купец, который везёт сукно из Фландрии, хочет быстро найти покупателя и получить справедливую цену. Покупатель хочет выбрать из многих предложений и не переплатить. Оба выигрывают, если встречаются там, где собралось как можно больше таких же людей, и именно эта простая логика веками собирала торговцев вместе.

Средневековая Европа знала много рынков, но особое место среди них занимали ярмарки графства Шампань. В двенадцатом и тринадцатом веках четыре небольших города, Труа, Провен, Ланьи и Бар-сюр-Об, по очереди принимали шесть больших ярмарок в год. Получался почти непрерывный торговый цикл, который длился круглый год и переезжал из города в город. Сюда приезжали итальянцы с пряностями, шёлком и квасцами, фламандцы с сукном, немцы с металлом и мехами. Графы Шампани охраняли дороги, давали купцам защиту и следили за честностью сделок, потому что понимали простую вещь: чем безопаснее торговать, тем больше людей приедет и тем больше пошлин получит казна.

Самое интересное на шампанских ярмарках происходило не в первые недели, когда шла торговля товаром, а в последние дни. Каждая ярмарка заканчивалась периодом расчётов, когда купцы сводили вместе все свои долги и требования. Вы купили сукно у фламандца, продали перец флорентийцу, задолжали генуэзцу за квасцы, и вместо того чтобы платить каждому монетами, все участники сверяли записи. Долги взаимно погашались, и наличными приходилось доплачивать только разницу. Такая процедура экономила огромное количество серебра, которое в Средние века было тяжёлым, редким и опасным для перевозки.

Обратите внимание на эту деталь, потому что она важна для всей книги. Уже в тринадцатом веке торговцы поняли, что сделка и расчёт по ней могут быть разделены во времени. Сначала вы договариваетесь, а через несколько дней или недель проводите итоговые платежи, причём сразу по всем сделкам вместе. Современная биржа делает то же самое, только с помощью компьютеров и специальных организаций, о которых мы подробно поговорим в последней главе. Шампанские ярмарки показали, что честная система расчётов ценна не меньше, чем сама возможность встретиться с покупателем.

Расцвет шампанских ярмарок оказался довольно недолгим. В конце тринадцатого века Шампань вошла в состав французского королевства, короли начали вводить новые налоги и вмешиваться в торговлю, а войны с Фландрией перекрыли привычные маршруты. Одновременно итальянские купцы освоили морской путь вокруг Испании прямо к портам Северной Европы. Им больше не нужно было тащить товары через Альпы и всю Францию, чтобы встретиться с фламандцами. Ярмарки опустели, а торговая жизнь переместилась туда, где корабли могли причаливать круглый год.

Вместе с купцами на ярмарках работали люди особой профессии, без которых торговля была бы невозможна. Каждый город, каждое графство и каждое королевство чеканили собственную монету, и вес серебра в этих монетах постоянно менялся. Флорентийский флорин, венецианский дукат, французский турский ливр, английский пенни существовали одновременно, а купец из Брюгге не мог сразу понять, сколько стоит предложенная ему горсть чужих монет. Эту задачу решали менялы, которые знали курсы, умели взвешивать металл и распознавать подделки. Они сидели на рыночных площадях за длинными столами, раскладывая весы, монеты и счётные книги.

По-итальянски такой стол называли «банко», то есть скамья или прилавок. От этого слова происходит современное слово «банк», и вы уже догадываетесь, откуда взялось слово «банкрот». Если меняла не мог расплатиться с клиентами или попадался на обмане, городские власти ломали его скамью публично, на глазах у всего рынка. Сломанная скамья по-итальянски звучит как «банка ротта», и это выражение со временем превратилось в слово, знакомое каждому инвестору. Наказание было не столько материальным, сколько репутационным, ведь после такого позора доверять такому меняле больше никто не хотел.

Репутация в мире менял и купцов значила больше, чем сегодня рейтинг надёжности. Здесь стоит задержаться, потому что именно она позволила торговле стать бумажной. Если вы знаете, что флорентийский меняла честен и платёжеспособен, вы можете принять от него не монеты, а записку с обещанием заплатить. Когда таких записок становится много, а люди начинают передавать их друг другу, рождается главный финансовый инструмент Средневековья. Мы говорим о векселе, без которого не появились бы ни банки, ни биржи.

Вексель возник у итальянских купцов в тринадцатом и четырнадцатом веках как ответ на очень конкретную проблему. Допустим, торговец из Флоренции продал сукно в Брюгге и получил оплату во фламандской монете. Везти эти деньги домой через половину Европы было рискованно, ведь на дорогах хватало разбойников, а на море пиратов. Вместо этого купец отдавал монеты флорентийскому банкиру в Брюгге и получал от него письмо, адресованное партнёру этого банкира во Флоренции. В письме говорилось примерно следующее: «Выплатите предъявителю такую-то сумму в местной монете через столько-то дней».

Такая бумага решала сразу несколько задач. Она избавляла от перевозки металла, совершала обмен одной валюты на другую и давала время, ведь платить нужно было не сразу, а через срок, достаточный для поездки. Срок между выдачей и оплатой обычно соответствовал времени пути между городами, а разница в курсах скрывала в себе плату за пользование деньгами. Церковь осуждала ростовщичество и запрещала открыто брать процент, поэтому вексель позволял банкирам зарабатывать на кредите, не называя его кредитом. Доход прятался в разнице между курсом в одном городе и курсом в другом.

Представьте себе, как это выглядит в знакомых вам категориях. Илья переводит деньги другу в другой город через банковское приложение, и деньги приходят мгновенно, а банк берёт небольшую комиссию за услугу. Средневековый купец делал то же самое, только «приложением» служила сеть доверенных банкиров в разных городах, а комиссия была вшита в обменный курс. Вместо мгновенного перевода он получал обещание платежа через месяц или два. Смысл операции совпадал полностью: деньги путешествовали в виде информации, а не в виде металла.

Со временем векселя стали передаваться от одного владельца к другому. Если вам должны по векселю во Флоренции, а вы сами должны кому-то во Флоренции, проще всего отдать свой вексель кредитору. Позже появилась передаточная надпись на обороте, которая фиксировала каждую такую передачу и делала каждого подписавшего ответственным за платёж. Чем больше надёжных подписей стояло на векселе, тем легче его было продать. Так обещание заплатить превратилось в товар, который можно купить, продать и оценить, и это первый шаг к тому, что сегодня мы называем ценными бумагами.

Раз векселя можно покупать и продавать, должно было появиться место, где этим удобно заниматься. Векселя на разные города, с разными сроками и от разных подписантов стоили по-разному, и купцам требовалась площадка, где можно узнать текущую цену. Такой площадкой стал город, о котором полезно рассказать подробнее, потому что именно он подарил миру само слово «биржа». Речь идёт о Брюгге, богатейшем торговом городе Северной Европы четырнадцатого и пятнадцатого веков.

Брюгге соединялся с морем через залив и каналы, поэтому корабли со всей Европы заходили почти в центр города. Здесь работали торговые представительства, которые называли нациями: венецианская, генуэзская, флорентийская, ганзейская, кастильская и многие другие. Каждая нация имела свой дом, своих консулов и свои правила, а купцы разных стран жили и торговали бок о бок. Для итальянцев Брюгге был главным северным рынком, где сходились фламандское сукно, английская шерсть, балтийское зерно и средиземноморские пряности. Вместе с товарами здесь сходились и деньги, а значит, и векселя.

В центре этой торговой жизни стояла гостиница, принадлежавшая семье ван дер Бюрсе. Члены семьи на протяжении поколений принимали у себя приезжих купцов, предоставляли им жильё, хранили товары и помогали с посредничеством. Площадь перед домом стала местом, где итальянские банкиры и купцы встречались, чтобы обсудить курсы и заключить сделки. Рядом располагались дома генуэзской и флорентийской наций, а венецианцы держали своё представительство неподалёку. Постоянные встречи на одной и той же площади превратили её в признанный центр денежных операций всего города.

Говорят, что над входом в гостиницу висел герб с изображением трёх кошельков, и это хорошо подходит к названию. Фамилия семьи созвучна латинскому и нидерландскому слову, обозначающему кошелёк. Купцы стали говорить, что идут «к Бюрсе» или «на Бюрсе», когда собирались торговать векселями и обменивать валюту. Название быстро оторвалось от конкретной гостиницы и распространилось по Европе как обозначение любого места, где собираются торговцы деньгами и бумагами. Французское «бурс», немецкое «бёрзе», русское «биржа» восходят к этому фламандскому дому.

Заметьте, что первая биржа не имела ни здания, ни устава, ни списка допущенных к торгам бумаг. Она представляла собой обычай собираться в определённом месте в определённые часы и разговаривать о деньгах. Участники знали друг друга, ценили репутацию и решали споры через консулов своих наций. Подобная неформальность может показаться слабостью, однако в маленьком мире, где все друг друга знают, она работала удивительно хорошо. Мы ещё увидим, как эта модель закрытого клуба доживёт до двадцатого века в Лондоне и Нью-Йорке.

Брюгге погубила природа, а не конкуренты. Залив Цвин, по которому корабли подходили к городу, начал заиливаться, и к концу пятнадцатого века крупные суда уже не могли заходить в гавань. Политические конфликты между городом и его правителями из дома Габсбургов только ускорили упадок. Иностранные купцы начали переезжать в соседний Антверпен, стоящий на широкой и глубокой реке Шельде. Вместе с ними переехали торговля, банкиры и привычка собираться в одном месте для денежных дел.

Антверпен в шестнадцатом веке стал крупнейшим торговым городом Европы. Сюда приходили португальские корабли с перцем и пряностями из Индии, сюда же южногерманские банкиры, в том числе знаменитый дом Фуггеров, привозили серебро и медь. Английские купцы продавали здесь своё сукно, а испанская корона занимала деньги на свои войны и заморские экспедиции. Городские власти поняли, что торговцев нужно не просто терпеть, а привлекать, и решили построить для них специальное здание. Так появилась первая в истории биржа, задуманная и возведённая именно как биржа.

Новое здание открылось в 1531 году. Это был прямоугольный двор, окружённый крытой галереей на колоннах, где купцы могли прогуливаться и вести переговоры в любую погоду. Над входом поместили латинскую надпись, которая в переводе означала, что здание предназначено для пользы торговцев любой нации и любого языка. Эта фраза отражала главное отличие Антверпена от Брюгге: здесь не было разделения на закрытые национальные дома, все работали вместе под одной крышей. Город открыто заявлял, что рад любому честному торговцу, откуда бы тот ни приехал.

Здание стало образцом для подражания по всей Европе. Лондонская Королевская биржа, о которой мы расскажем в пятой главе, строилась с прямой оглядкой на антверпенский двор с галереями. Архитектурная формула оказалась очень удачной: открытое пространство в центре, где можно собраться большой толпой, и крытые аркады по краям, где удобно вести приватный разговор. Купцы ходили по кругу, встречались, расходились и снова встречались, а новости распространялись по двору быстрее, чем гонец успевал добежать от порта. В каком-то смысле этот двор работал как живая социальная сеть, где каждый слышал всё.

Чем же торговали первые площадки, если акций в современном смысле ещё не существовало? В Антверпене основная деятельность биржи касалась векселей, валют и кредитов. Купцы покупали и продавали векселя на Лион, Севилью, Лиссабон, Венецию и Лондон, а их цены отражали ожидания по курсам и по надёжности подписантов. Рядом шла торговля товарами по образцам, когда партия перца или сукна продавалась ещё до того, как корабль приходил в гавань. Отдельный и очень прибыльный сегмент составляли займы монархам.

Испанские и португальские короли, английская королева, германские князья и сам император постоянно нуждались в деньгах. Они брали в долг у антверпенских банкиров под залог будущих налогов, доходов от рудников или привоза серебра из Америки. Долговые обязательства правителей сами превращались в товар, их можно было купить у первоначального кредитора и перепродать дальше. Цена такого обязательства прямо зависела от того, насколько участники рынка верили в платёжеспособность конкретного государя. Можно сказать, что антверпенская биржа впервые в истории стала публичным термометром доверия к государствам.

Этот термометр показывал тревожные значения. Испанская корона несколько раз в шестнадцатом веке объявляла, что не может платить по долгам, и первая такая остановка платежей случилась в 1557 году. Одновременно испытывала трудности и французская корона. Кредиторы, вложившиеся в королевские обязательства, теряли огромные деньги, а несколько известных банкирских домов так и не оправились от удара. Урок оказался жёстким: даже самый могущественный заёмщик может не вернуть долг, а рынок мгновенно отражает потерю доверия в ценах.

Пока Антверпен переживал королевские банкротства, генуэзские банкиры, ставшие главными кредиторами Испании, создали собственную систему расчётов. Начиная с 1530-х годов они проводили особые ярмарки, которые сначала собирались во французском Безансоне, а позже переехали в итальянскую Пьяченцу и другие города. На эти встречи не привозили ни сукна, ни пряностей, туда приезжали только банкиры со своими книгами и векселями. Несколько раз в год они сводили взаимные требования со всей Европы, назначали единый расчётный курс и гасили обязательства друг перед другом. Получалась чисто финансовая ярмарка, где товаром служили только деньги и обещания денег.

Такие ярмарки показывают, насколько далеко ушло финансовое мышление к середине шестнадцатого века. Несколько десятков банкиров, собравшись на неделю, могли рассчитать между собой обязательства на миллионы золотых монет, при этом реальных монет переходило из рук в руки совсем немного. Порядок проведения расчётов был строго регламентирован: сначала участники сверяли векселя, затем согласовывали курсы, затем закрывали взаимные долги. Опоздавший или не явившийся банкир рисковал репутацией, а иногда и всем делом. Современный читатель узнает в этой процедуре прообраз расчётного дня, которым пользуются клиринговые организации по всему миру.

Ни одна подобная система не работала бы без аккуратного учёта. Итальянские купцы ещё в четырнадцатом веке перешли к двойной записи, когда каждая операция отражается одновременно в двух местах: как поступление на одном счёте и как расход на другом. В 1494 году монах и математик Лука Пачоли описал этот метод в своём учебнике, и с тех пор он распространился по всей Европе. Двойная запись позволяла в любой момент проверить, сходятся ли итоги, и найти ошибку или обман. Для финансового рынка это было не менее важно, чем изобретение векселя, потому что без надёжных книг никто не смог бы доверять чужим обязательствам.

Задолго до Антверпена похожие процессы шли в итальянских городах-республиках. Венеция, Флоренция и Генуя регулярно занимали деньги у собственных граждан, чтобы финансировать войны и флот. В Венеции такие займы часто были принудительными: богатые горожане обязаны были давать республике деньги пропорционально своему состоянию. Взамен они получали записи в государственных книгах, по которым республика выплачивала проценты. Записи не были бумагами в нашем понимании, но владельцы могли передавать их другим людям через официальную регистрацию.

Во Флоренции в 1345 году долги республики объединили в единый фонд, который назвали Монте, то есть «гора» долга. Доли в этой горе продавались и покупались, а их рыночная цена колебалась в зависимости от военной удачи и состояния городской казны. Когда Флоренция побеждала, цена долей росла, а когда терпела поражения или испытывала финансовые трудности, падала порой до трети номинала. Купцы и банкиры внимательно следили за этими колебаниями и зарабатывали на них. Перед нами, по сути, первые наблюдаемые котировки государственного долга в Европе.

Генуя в этом деле пошла ещё дальше. В 1407 году кредиторы республики объединились в организацию, которая получила название Каза ди Сан Джорджо, то есть Дом святого Георгия. Эта организация управляла сбором многих городских налогов и распределяла доходы между держателями долей государственного долга. Доли назывались «луоги», то есть «места», их можно было свободно передавать, наследовать и закладывать. Каза ди Сан Джорджо со временем приобрела такую силу, что управляла заморскими колониями Генуи и стала одним из первых настоящих банков Европы.

Подумайте о том, что общего у этих итальянских экспериментов. Люди впервые получили возможность вложить деньги в долгосрочное обязательство и при этом не ждать его погашения годами, а продать свою долю другому человеку. Это ключевая идея всей фондовой торговли, которую экономисты называют ликвидностью. Если вложение можно быстро превратить обратно в деньги, люди охотнее вкладывают, а заёмщик получает средства легче и дешевле. Марина, которая знает, что может продать свои паи фонда в любой торговый день, рассуждает точно так же, как флорентийский купец семь столетий назад.

Вместе с торговлей долговыми долями и векселями родилась профессия посредника. Купец, приехавший в незнакомый город, не знал, кто здесь продаёт нужный товар и кто готов купить его собственный. Ему помогали люди, которые постоянно находились на рынке, знали всех участников и получали вознаграждение за то, что сводили продавцов с покупателями. В Италии их называли «сенсали», во Фландрии «маклеры», а слово «маклер» до сих пор встречается в русском языке. Посредник не покупал товар сам, а только организовывал встречу сторон и фиксировал условия.

Городские власти быстро поняли, что посредники обладают огромным влиянием на торговлю. Если маклер нечестен, он может сговориться с одной стороной против другой, распространить ложные слухи о ценах или скрыть важные сведения. Поэтому во многих городах маклеров начали допускать к работе только после принесения присяги и внесения в официальный список. Присяжный маклер обязывался не торговать за собственный счёт, вести записи о сделках и раскрывать информацию властям по требованию. Число мест было ограничено, а нарушение клятвы каралось потерей права заниматься делом.

Этот принцип пережил века и в изменённом виде действует сегодня. Ваш брокер, через которого Илья покупает акции, работает по лицензии, обязан хранить деньги клиентов отдельно от своих и отчитываться перед регулятором. Лицензия Центрального банка выполняет ту же функцию, что присяга средневекового маклера. Разница лишь в том, что вместо городского совета контроль ведёт специальный государственный орган, а вместо записей в книге используются электронные системы. Идея о том, что посредник должен быть проверенным и подотчётным, родилась на рыночных площадях фламандских и итальянских городов.

Однако даже самый честный маклер работал бы вслепую без информации. Цена векселя на Венецию в Антверпене зависела от событий, которые происходили за тысячу километров: от войн, неурожаев, эпидемий, прибытия или гибели флота. Купцы, получавшие новости раньше других, могли заработать на этом огромные деньги. Поэтому крупные торговые дома содержали целые сети корреспондентов, которые регулярно писали письма о происходящем в их городах. Письма шли неделями, но всё равно давали преимущество перед теми, кто узнавал новости из слухов на площади.

Самый известный пример такой сети связан с домом Фуггеров из Аугсбурга. Во второй половине шестнадцатого века Фуггеры собирали донесения своих агентов со всей Европы, а позже и из колоний. Эти донесения переписывались и сохранились в виде огромных подшивок, которые историки называют «газетами Фуггеров». Там можно найти сведения о ценах на товары, политических событиях, кораблекрушениях, слухах при королевских дворах и стихийных бедствиях. Информация была главным капиталом наряду с деньгами, и Фуггеры это прекрасно понимали.

Здесь стоит сделать важное наблюдение, к которому мы вернёмся не раз. Биржа всегда была не только местом торговли, но и местом обмена информацией. Цена на ней отражает всё, что знают и думают участники, и потому она реагирует на новости раньше, чем эти новости становятся общеизвестными. Слухи, которые передавались во дворе антверпенской биржи, двигали курсы векселей точно так же, как сегодня новостная лента двигает котировки на экране у Ильи. Меняется только скорость, а сам механизм остаётся прежним.

Новости при этом не всегда были правдивыми. Купцы, заинтересованные в падении или росте курса, могли запустить ложный слух о гибели флота или о новой войне. Отличить правду от вымысла было трудно, ведь проверить сведения быстро никто не мог. Опытные торговцы учились сопоставлять источники, обращать внимание на то, кто именно распространяет слух, и не принимать поспешных решений. Совет, который вы найдёте в любой современной книге для начинающих инвесторов, звучал на биржевых площадях пятьсот лет назад точно так же.

Илья однажды купил акции компании после того, как в чате коллег прошёл слух о скором выкупе её бумаг крупным инвестором. Слух не подтвердился, цена вернулась к прежнему уровню, а Илья продал бумаги с небольшим убытком и комиссией в придачу. Его ошибка была в точности той же, что совершали неосторожные купцы во дворе антверпенской биржи. Он не спросил себя, кто распространяет слух, зачем ему это нужно и почему сведения дошли до рядового участника раньше, чем до профессионалов. Правило проверки источника кажется скучным, однако оно экономит деньги последовательнее любой торговой стратегии.

Марина совершает другую типичную ошибку новичка, хотя и с противоположным знаком. Она считает, что биржа слишком сложна для понимания и потому лучше вообще не вникать в то, как она устроена. На деле устройство биржи складывалось из очень понятных шагов, каждый из которых отвечал на конкретную житейскую проблему: где найти покупателя, как не возить с собой мешки серебра, как убедиться, что посредник не обманет. Когда вы видите логику каждого шага, система перестаёт казаться чёрным ящиком. Именно поэтому мы начинаем книгу с ярмарок и менял, а не с компьютеров и алгоритмов.

Возникает закономерный вопрос, который, наверное, уже возник и у вас. Если у средневековых купцов были ярмарки с расчётами, векселя, менялы, торговля долями государственного долга, присяжные маклеры, информационные сети и даже специальное здание биржи, почему фондовая биржа появилась только в начале семнадцатого века? Казалось бы, все ингредиенты на месте. Ответ на этот вопрос очень важен для понимания того, чем фондовая биржа отличается от любого другого рынка.

Главного ингредиента всё-таки не хватало, и это была акция. Средневековые торговые товарищества создавались, как правило, на одно предприятие, например на одно морское путешествие или на несколько лет совместной торговли. После окончания предприятия товарищество распускалось, прибыль делилась между участниками, и никакой доли, которую можно было бы продать постороннему человеку, не оставалось. Семейные торговые дома вроде Медичи или Фуггеров принадлежали узкому кругу родственников и партнёров, а продажа долей чужакам не предусматривалась. Без постоянной компании с делимым капиталом не было и бумаги, которую можно было бы обращать на рынке.