Деньги без дураков

Когда мы называем число классов активов, нам важно, чтобы:

а) любую конкретную инвестицию можно было приписать тому или иному классу;

б) различия между классами были существенны для понимания и очевидны.

В настоящий момент можно выделить семь классов.

1. Деньги. Наличные или безналичные – неважно.

2. Товары, они же коммодити. В какой форме, неважно. Это может быть и физическая форма: склад, забитый бочками с нефтью и шоколадками. Но чаще это специальные фонды или типовые контракты. Оговорим, что драгметаллы, включая золото, – тоже товар (а не деньги, как считают некоторые). Картины великих мастеров – тоже товар.

3. Долги. В смысле «то, что должны нам». Обычно это деньги, размещенные под оговоренный процент, не обязательно фиксированный. Депозиты, векселя, облигации, просто договор займа – не важно.

4. Недвижимость. Предполагается, что ее можно сдавать в аренду.

5. Доли в бизнесах, где мы не являемся главным владельцем. Как вы понимаете, это акции. Но мы специально оговорили условие. Есть разница, принадлежит вам 70 % компании или 0,007 %. Разница настолько велика, что 70 % будет уже другим классом и следующим пунктом.

6. Бизнесы, которые мы контролируем.

7. Спекулятивный капитал. Это трудное решение – вписать этот пункт как отдельный. Потом поясню.

Чем этот список отличен от самого общепринятого в литературе по инвестициям? Начнем с того, что общего освященного канона нет. В разной литературе будут разные списки. Но вероятнее всего, пункта № 1 там не будет. По умолчанию полагается, что настолько глупая идея – хранить деньги в деньгах – просто не должна приходить в голову. Мы сами вписали его из чистой формальности. Просто потому, что все, имеющее какую-то ценность, должно быть куда-то вписано. А пачка денег вроде бы ценность имеет.

В любом учебнике будут пункты со второго по пятый. Кто бы ни разбивал активы по классам, минимум четыре класса он насчитает. Каждая масса активов собрана вокруг своего локального, короткого смысла. «Товар», «долг», «бизнес».

Но интересно, как один смысл может перетекать в другой. Картошка, которой до отказа забит сарай, – понятное дело, товар. Можно придумать беспоставочный фьючерсный контракт на цену картофеля и производный к нему опцион. Далее, можно придумать фонд, через деривативы держащий капитал в картофеле, и выпустить такой ETF на биржу. Как вам заголовок: «Крупнейшие мировые фонды выходят из картофеля, провоцируя биржевой обвал»?

Нормальный товарный актив, без вопросов, а вот сарай? Картофель имеет потребительскую ценность, но разве ценность сарая определяется как-то иначе? Что мешает вообразить «Фонд сельских построек Нечерноземья», отнеся его к разряду коммодити? Уникальность каждого сарая? Но есть фонды, инвестирующие в искусство, – уникальность объекта там не помеха. Вообразить фонд легко, только это уже другой класс активов, «недвижимость».

Но что так уж отличает потребительскую полезность картофеля и ее же сарая? Сарай дольше хранится – раз. Картофель нельзя сдать в аренду, а сарай можно – два. Ах да, еще сарай не двигается – три. Других отличий вроде нет. Но дорогие украшения тоже можно сдавать в аренду, и они отлично хранятся. А небольшую сборную баньку можно разобрать и собрать в другом месте. У нас бриллианты и банька получаются братьями по классу? Как-то странно. Понятно, что мы сейчас валяем дурака в примере с банькой и с бриллиантами. Мы не пытаемся доказать, что это одно и то же. Мы лишь проблематизируем строгость логической границы между классами.

Еще проще, например, начать стирать границу между «акциями» и «недвижимостью». Если недвижимость не является рентной, это вообще не актив, а черт знает что. Уточним: черт знает что с изначально заложенной отрицательной доходностью. То есть квартира станет нормальным активом, строго говоря, лишь на основании потенциальных рентных платежей. А это уже по смыслу не столько «квартира», сколько «гостиница». Такая вот гостиница, где платят меньше, чем в обычной гостинице, но заселяются надолго. Партия дней проживания, выкупленная оптом с огромной скидкой за опт. Но это уже класс активов, который «бизнес». Так все-таки чем мы владеем, если владеем квартирой, сдаваемой в аренду, – недвижимостью или гостиничным бизнесом с медленным оборотом? Сами видите, как легко задавать вопросы, путающие понятия.

Точно так же легко пересечь границу между «долевым» и «долговым» активом. Например, привилегированная акция – это по определению немножко гибрид. Это как бы все еще акция, но скрещенная с облигацией. Она не голосует на собрании акционеров, хотя смысл акции в том, чтобы голосовать. Прибыль по ней не гарантирована (все-таки это еще акция!), но держатели «префов», как правило, имеют приоритет перед держателями «обычки» в ее распределении. Но и самую обычную акцию можно при желании представить как облигацию на особых условиях.

Часто гордые владельцы миноритарных пакетов говорят: «Владея акцией, я владею частичкой компании». Допустим, вы владеете 0,0001 % акций «Газпрома». Одна миллионная доля – это большой пакет. Средний россиянин будет копить на это годами, при желании пакет можно продать и купить домик в деревне. Но миноритарий сказал про «частичку компании»? И в чем заключается его контроль над компанией? Он может как-то повлиять на решение собрания акционеров? Он может изъять некий эквивалент своей доли – например, кусок газовой трубы? Ладно, резать трубы – это вредительство, мы к нему не призываем. Но можно прийти в офис «Газпрома» и забрать свою долю, скажем, офисной техникой? Или диванами? Понятно, что это фантазии – где-то между тюрьмой, психбольницей и современным искусством.

Миноритарий может делать со своей ценной бумагой две и только две вещи. Получать по ней дивиденд – раз. Продать, и если цена акции вырастет, это будет продажа с прибылью – два. С ценой акции может происходить что угодно, но в среднем цены растут. В среднем они растут по той же причине, что растет цена на водку или селедку. Денежной массы с каждым годом становится немножечко больше, и этот рост опережает количество селедки на душу населения. Обычный инфляционный процесс. Если акций почти столько же, а денег в мире заметно больше, акции дорожают.

Таким образом, акцию можно представить как облигацию на особых условиях. Каких условиях? В ее цене будет автоматически заложена защита от инфляции (это очень важный параметр, именно инфляция губит долговой капитал в XX–XXI веках). Далее. По акции полагается дивиденд, по облигации – купон, но с дивидендом все хуже. Купон гарантирован, и его размер известен заранее. С дивидендом звучит так: если будет прибыль и мы захотим ее вам отдать, то будет вам дивиденд, какой – заранее не скажем. Попробуй угадай. Впрочем, обычно у компании прибыль есть и обычно какую-то ее часть отдают дивидендом. Но, как правило, средняя ставка купона всегда выше, чем средняя ставка дивидендных выплат. Если они хотя бы приблизительно равны, это считается аномалией, по крайней мере в России. Вот сейчас купонная доходность государственных облигаций 6–7 % годовых, средние дивиденды по рынку в районе 5 %, и это считается небывалым дивидендным сезоном. Обычно в России довольствовались средним дивидендом 2–3 %, средний купон при этом был выше в несколько раз. Третье условие: рыночная цена акции, помимо того что заключает в себе инфляцию, скачет сама по себе, отражая положение дел в компании. Если умеете выбирать хорошие компании, для вас это хорошее свойство, если не умеете – скорее плохое, вместо лишней доходности будет только непредсказуемость и волатильность. Итак, вот три особенности. Хорошая, плохая и на любителя.

Теперь вопрос: можно ли теоретически представить себе облигацию, выпущенную на таких условиях? Облигация – это заем. Такой вот странный заем. Занимает же государство под плавающий процент, привязанный к межбанковской ставке, или даже под размер инфляции с небольшой доплатой. Еще пара странных условий («купон на наше усмотрение» и «даты погашения не будет») – и получается очень странная облигация на любителя. С другой стороны, ничего странного. Бумага более чем привычна и веками называется словом «акция».

3.2. Мажоры vs. миноры. – Количество переходит в качество. – Куда деть эти миллиарды? – Акция на пару секунд. – Биологи лучше нас. – Разговор по понятиям.

Мы видим, как смысловой забор между двумя фундаментальными классами можно перескочить. При этом у нас нет цели специально его расшатывать. Пусть стоит, где стоял. Мы лишь показываем логическую ограниченность логических границ. Прагматический принцип: не свергать канон там, где не можем предложить лучшего. Если бы мы делали классификацию, словно в первый раз, то, вероятно, прописали бы всем привычные классы: доли, долги, недвижимость и потребительски полезная движимость. Но вот пятый и шестой пункты – другая история: попытка дописать на полях типичного учебника кое-что свое, потому что это важно.

Вернемся к тому, как мы не смогли мысленно вынести диван из «Газпрома». Хотя наши 0,0001 % акций намного больше, чем любой диван. Разница в позиции между мажоритарным и миноритарным акционером слишком ощутима, чтобы считать одну и ту же акцию одним и тем же, если ею владеют в столь разных позициях. В случае миноритария это скорее странная облигация для смелых духом. В случае мажоритария это контроль: он может вынести все диваны и развернуть газопровод в другую сторону.

Также бывают случаи, когда мажоритарий может показать миноритариям столько прибыли, сколько сочтет нужным. Слово «скрыть» слишком грубое и пахнет едва ли не подделкой документов, поэтому принято использовать мягкое «показать». Финансовая отчетность может работать тоньше, где-то между наукой и искусством, она слегка (или не слегка) корректирует картину в интересах корректировщика. Слабоуловимое преимущество, вроде преимущества дилера, сдающего карты, но для ощутимой разницы при долгой игре его хватает. Помимо этого, есть инсайд. Незачем намеренно создавать асимметрию в разделе потоков, играя цифрами отчетности. Асимметрия, по крайней мере информационная, и так уже есть по условиям игры. Как правило, мажоритарий знает то, о чем миноритарий может только догадываться. Подпишут ли большой контракт? Состоится ли слияние? Окажет ли государство помощь? Или, наоборот, государство сделает так, что акции лучше скинуть? Мажоритарий тоже не знает всего. Но важно, что он в любом случае знает больше.

Впрочем, есть одна разница, более приятная миноритарию. Поскольку от его 0,0001 % акций ничего не зависит, можно расслабиться. Владение активом не требует столько времени, усилий, волнений. Если у миноритария здоровая психика, он не будет тратить на свой портфель более нескольких дней в году. Будущее неизвестно, сюжетами лучше не увлекаться, большая часть теханализа – лженаука, большая часть новостей – информационный мусор. Все, что можно узнать и подумать про свои акции, можно узнать и подумать довольно быстро и заниматься далее своими делами. Можно включать торговый терминал хоть каждый день и болеть за свой портфель, как за команду. Но рано или поздно надоест.

Так вот, миноритарий – болельщик, сделавший ставку у букмекера, а мажоритарий с контрольным пакетом – то ли главный игрок сборной, то ли тренер, то ли владелец клуба, то ли все сразу. Расслабиться не получится. Богатые могли бы ничего не делать, если готовы становиться за это менее богатыми. Обычно они не готовы и заняты больше бедных.

Мы не можем отнести активы мажоров и миноров к одному классу. Количество переходит в иное качество. Давайте согласимся, что оно есть и мы его видим.

Седьмой пункт кого-то удивит, но без него схема неполна. Напомним первое пожелание к схеме: неважно, сколько пунктов, но любой конкретный капитал должен подходить под какой-либо пункт. И второе пожелание: если размещение капитала А как-то существенно отлично от размещения капитала Б, эта существенность должна найти отражение в схеме. Если палладий как объект инвестиций существенно отличается от акций и вообще от чего угодно, то должен быть специальный класс: «товарные активы». Иными словами, мы должны плясать от эмпирии.

Что мы видим на практике? Мы видим хедж-фонды, инвестирующие в «идеи», а не в «активы». Мы видим миллиарды долларов, размещенные в опционах и фьючерсах. В сумме доходность по этим активам будет напоминать доходность по всем ставкам букмекерской конторы – она будет слегка отрицательная, конечно. Но нам сейчас важно, что это миллиарды долларов и их нужно куда-то приписать. Также помимо игроков, купивших акции Сбербанка и Apple на три года, есть купившие их на три дня. И это важный момент: причины, по которым акции покупают на три дня, существенно отличаются от причин, по которым их покупают на три года. Эти покупатели играют в разные игры с разными правилами, их нельзя записать в один класс. Чтобы различие было нагляднее: бывают игроки, покупающие акции (или продающие, тут неважно) на три часа, три минуты, три секунды. Последний тип игры, кстати, если подходить с умом, – наиболее выгодный. Ограниченный по капиталу, сложный в исполнении, но самый доходный в проценте на капитал. Добавим, что этим игрокам важно не столько то, что именно они покупают-продают, сколько те основания, по которым они это делают.

Принципы спекуляций важнее, чем инструмент спекуляции. Зачастую инструмент вообще неважен (например, каким именно фьючерсом торговать, если вы торгуете превосходство в скорости).

Арбитражер на акциях ближе к арбитражеру на золоте, чем к трендовику на акциях. Вот и прозвучало, кстати, слово «спекуляции». Как минимум спекулятивный капитал стоит выделить в отдельный класс. Как максимум можно выделить в отдельные классы разные виды спекулятивного капитала, по торгуемым принципам.

Теперь отразим эту эмпирию в логике. Добавление седьмого пункта – самое меньшее, чем можно отделаться, чтобы серьезно учесть наши наблюдения. Те, кто не добавит «спекуляции» как класс активов, должны делать вид, что их нет, потому что плохие (как биолог, не признающий существование рептилий, потому что они ему не нравятся). Или же перед тем, как начать описывать классы инвестиционных активов, уточнять: в мире есть инвестиции и спекуляции, мы сейчас с вами будем про инвестиции. Но через это «и» введен не просто новый класс, а суперкласс, равномощный суперклассу инвестиций в целом!

Третий вариант: насчитать обычные инвестиционные классы, а затем добавить, что спекуляции могут быть их подклассами, производными от методов принятия решения. Например, класс – акции. С ним возможны пассивное инвестирование (удерживаем индекс), активное (выбираем конкретные бумаги) и спекуляции (выбираем бумаги, время и направление).

Трейдеру не так важен инструмент, как принцип. Грубо говоря, на компьютере будет папка «трендовые системы», в ней вложенные папки «трендовые системы на Сбербанк» и «трендовые системы на рубль/доллар». При этом акции Сбербанка могут быть и в инвестиционном портфеле, но «инвестиционные стратегии» – это папка по уровню сильно выше. Акции Сбербанка, оказавшиеся в столь разных папках, – не один и тот же актив. Акции Сбербанка, попавшие в «трендовые системы», будут получать свои лимиты на капитал из общей папки «трейдинг», при этом инвестиционный портфель – вообще другая планета, другие лимиты. Второе никак не связано с первым. И это правильно. Это здоровая морфология. Обратная тому, с чего мы начали (спекуляции акциями как подкласс класса акций). Поясним снова на примере биолога, на этот раз – не различающего важные признаки и вторичные. Например, биолог, создающий морфологию на основе цвета. Все животные сначала делятся по цветам: бурые, желтые, зеленые и т. д. А дальше делятся как-то еще, но сначала цвет. Белая кошка будет в одном классе с белым медведем и полярной совой.

Если вы заметили, мы насчитали уже четыре подхода, как нам классифицировать спекуляции. Два из них странные: «крокодилов не существует» и «кошка – родственник совы». Два более-менее нормальные и отличаются тем, где поставить «и». Либо вводим дополнительный класс капиталов, либо суперкласс. Мы выбрали более скромный вариант. Мы настаиваем на нем, но без фанатизма.

Договор о терминах конвенционален. Как договорились, так и есть. Главное, чтобы работало с пользой.

Можно было, например, так: инвестиции и спекуляции. Как бы два равномощных класса. У нас по-другому.

В нашей конвенции спекуляции – это подкласс инвестиций. Любые спекуляции – это инвестиции, например инвестиции в положительное математическое ожидание торговой системы.

Но не любые инвестиции – это спекуляции. Хотя… немного поиграв с терминами, можно было бы представить словарь, где любые инвестиции – это спекуляции, понимаемые достаточно широко, как ставка на рост цены в будущем. Но если смыслами так легко играть, можно ли что-то зафиксировать? Некое принципиальное различие между инвестицией и спекуляцией, раз уж нам достался язык, где есть эти слова, и мы не отвергаем его богатство?

Самое простое отличие: инвестиции – это всегда инвестиции в актив, а спекуляции – в трейд.

Инвестиция в актив подразумевает ставку на его долгосрочный, обусловленный фундаментальными причинами рост и параллельно в какой-то денежный поток, им создаваемый (дивиденды, купоны, рентные платежи и т. д.). При этом краткосрочные колебания – игнорируются. Акции упали на дно и лежали там три года – на инвестиционном таймфрейме это краткосрочные колебания. А для спекулянта целая жизнь: можно десятки раз спустить капитал и заработать. Инвестор зарабатывает только на росте актива и его денежном потоке. Отсюда понятно, что нельзя инвестировать в шорт (это оксюморон), а спекулировать – можно.

Также нельзя инвестировать с плечами, на заемные средства. Рано или поздно лучший актив упадет так, что рисковый плечевой игрок обанкротится. Потом актив отрастет, но уже без рисковых парней. Почему не банкротится плечевой спекулянт? Спасает простое правило: обычно там, где применяются плечи, применяется стоп. Но стоп, поставленный по уму, это уже маркет-тайминг. Ставка на то, что бывает время покупать и время продавать. Инвестор, как правило, не играет в такие игры со временем. Обычно он не знает, вырастет рынок в ближайший год или упадет. Чтобы в долгосроке извлечь свою прибыль, ему этого и не надо. То есть какие-то версии относительно рынка у него тоже бывают, но он по определению не станет их играть. А если станет, добро пожаловать в класс спекулянтов.

Вообще, многое можно узнать, всего лишь корректно работая с понятиями. Причем сами понятия вводятся почти произвольно. Корова – это всего лишь то, что мы договорились считать коровой. Но обращаться с этим в дальнейшем придется именно как с коровой.

3.3. Особо ликвидный труп. – Уберите ваше образование. – Кафе так и сяк. – Что угодно в седьмом классе. – Биткойн ложится в схему. – Пока пирамида стоит, она стоит. – Почем пепел?

Мы говорили, что схема должна быть полной, такой, при которой любой актив на земле может быть отнесен к какому-либо классу. Под активом при этом понимается что угодно вообще, хоть дохлая крыса, лишь бы стоило денег. Дикая крыса в доме – это не актив, поскольку ее стоимость отрицательна и равна выполнению работ по ее ликвидации. Если же это специально приготовленная крыса, мумифицированная современным искусством и проданная на аукционе, скажем за 120 000 долларов (мертвая акула как-то была продана за 12 млн, так что оценим крысу в 1 % от акулы), то это коммодити. Актив класса 2, а если вы выделяете подкласс уникальных товаров, то актив класса 2а. Крыса как ценность будет находиться там же, где картина Рембрандта, ванадий и кофе.

Золотая монета? На полочке рядом с крысой. Если кто-то считает, что это «деньги», ему нужно машину времени и на пару веков назад. Тушенка, сгущенка – все на полочку к монете и крысе. Хотя, конечно, крыса и монета инвестиционно привлекательней.

Подержанное авто? Тоже класс 2, только это плохой актив. Авто становится подержанным сразу, как только покупается в автосалоне. Дальше с этим «активом» не происходит ничего хорошего, только износ. Инвестировать в машину – то же самое, что инвестировать в коньяк, который собрался выпить.

Полученное образование? Это не вещь и не набор прав, как ценная бумага. Это не может быть предметом отчуждающей сделки, а значит, предметом инвестиций, который всегда безличен. Фраза «инвестирую в свое образование» также вызывает наше непонимание. В рамках принятого здесь словаря она бессмысленна. Из этого, впрочем, не следует, что не надо получать образование (более того, можно даже покупать машины и пить коньяк). Просто не надо использовать лишних в данном случае слов.

Одолжили деньги другу? Без процентов, потому что он все-таки друг? Но с отдачей, потому что вы все-таки не лох? Это не долговой актив, извините. Потому что долг – это процент. Это ухудшенный вариант очень плохого варианта. Это дисконтированный кеш. Наличка, которая стоит дешевле, чем наличка, потому что она только потенциально ваша. Впрочем, мы верим в вашего друга, что он отдаст с большой вероятностью. И это не повод не дать взаймы. Актив очень плохой, актив класса 1´, но, возможно, дружба стоит дороже.

Дали денег другу на открытие кафе под двойную ставку банковского процента? Это нормальный долг, хоть и очень рискованный. Актив класса 3.

Дали денег тому же другу, на то же кафе, но под долю в прибыли этого кафе? Поздравляю, вы акционер венчурного стартапа. Актив класса 5. Из поздравлений, кстати, не следует, что вы правы. Это будет зависеть от друга.

Дали денег кому попало под открытие того же кафе? Актив класса 3 либо 5, смотря на каких условиях.

Сами открыли кафе? Актив класса 6.

Купили фьючерсный контракт на золото? Пока слишком мало информации. А зачем вы его купили и что будет дальше? Если вы каждый год покупаете квартальный фьючерс на золото, четыре раза роллируете, и все потому, что верите в золото и вот так инвестируете, – это коммодити. Между бальзамированной крысой и тушенкой. Можно было дойти до банка и открыть там обезличенный металлический счет: смысл тот же, только без переплаты за роллирование. Но если у вас есть какая-то торговая система… Нет, даже не так. Даже если нет торговой системы (если нет – это плохо), но вы берете фьючерс на золото в какие-то особые моменты, когда выгода, на ваш взгляд, увеличится, – это спекулятивный капитал класса 7. Средний человек такие моменты не угадывает, зато может гордо рассказывать, что слил свои деньги как настоящий спекулянт, а не абы как.

Купили швейцарский франк? Простите, а что значит «купили швейцарский франк»? Купили пачку наличных денег за другие деньги и сложили в тумбочку? Это кеш, актив класса 1. Открыли счет на Forex и поставили на франк против американского доллара, с тейк-профитом и стоп-лоссом? Это уже актив класса 7. Сделали то же самое через фьючерсный контракт на бирже? Это обычно лучше, чем на Forex. Вы все в том же 7-м классе, но в 7-м классе для чуть более одаренных.

Торгуете парный трейдинг на акциях «Роснефти» и «Лукойла», типовая синтетика на схождение спреда? Я еще скажу про парный трейдинг тяжелое слово практика, пока же, в жанре классификации – вы, конечно, не инвестируете ни в «Роснефть», ни в «Лукойл». У вас нет акций, хотя кажется, что они у вас есть. У вас есть торговая система. Голимая спекуляция, при означенных условиях куда более рискованная, чем кажется.

Биткойн? Здесь интересно. Здесь будет подробнее. Пожалуйста, не говорите, что это расфасованная пустота и пирамида. Во-первых, я сам склоняюсь к этой мысли. Во-вторых, эта мысль неверная, хотя я к ней и склоняюсь. В момент написания этой строки (весна 2018 года) за биткойн дают 7000 долларов. Пустота столько не стоит. Но даже билет МММ – актив, пока за него дают хоть какие-то деньги. Так что это? Что есть эфир, риппл, монеро, даш? На криптовалюте как бы написано, что это валюта, но не будем верить глазам своим. Как говорится, на сарае тоже много чего написано, а там дрова. Меньше всего в настоящий момент это похоже на деньги. Стоимость денег не может увеличиться в 10 раз за год, также это не может быть инвестицией со 100 %-ным риском.

Больше всего в настоящий момент криптовалюты похожи на акции глобальных венчурных стартапов с элементами лохотрона. Мы говорим «в настоящий момент», потому что смысл таких активов разный в разные моменты времени. Сегодня – венчурный стартап, завтра – мировой гигант или мусор. Но смысл инвестирования в крипту пока был такой же, как в стартап. Вдруг это действительно станет чем-то, как собирается? Ну, мало ли. Причем претензия скорее на то, что это станет чем-то вроде золота, а не кеша. То есть скорее средство сохранения стоимости, чем платежа.