Чарли Мангер. Лучшее

Чем была плоха грэмовская система? Инвестору приходилось расставаться с вложениями, как только росла внутренняя стоимость бизнеса. Он не держал акции по 30–40 лет, как это делали Чарли с Уорреном. Если бы Бенджамин купил Berkshire Hathaway в 1974-м, то продал бы его к 1980 году, когда ценные бумаги компании стали сильно дороже ее балансовой стоимости. Berkshire никогда не увидела бы, как в 2016 году ставка за одну ее акцию выросла до 210 000 долларов. Да, Грэму удавалось и получать прибыль, и избегать потерь с помощью своей инвестиционной философии. Но именно из-за нее инвестора обошел стороной накопительный эффект, который возникает у крупного бизнеса лишь спустя десятилетия и приносит вкладчикам огромную прибыль.

8

Сидите на попе ровно

~~~

«Вложились – сидите на попе ровно: так не придется тратиться на брокеров и слушать разного рода чепуху. Если повезет, система налогообложения поможет вам увеличить годовую выручку на один, два, а то и три процента»

~~~

Эту мудрость можно объяснить так: лучше один раз приобрести организацию с высокой инвестиционной стоимостью[5], чем бесконечно покупать и продавать компании, в попытке опередить тренды рынка. Запомните: нескончаемая купля-продажа приводит к нескончаемым налогам. Если вы держите акции одной компании на протяжении 20 лет, то платите всего один налог: а это, как считает Чарли, дополнительные 1–3 % к выручке за год.

Вам такие проценты кажутся мизерными? Тогда приведу наглядный пример. Вы вложили в компанию миллион. Инвестиционный рост в год составляет 4 %. Соответственно, через 20 лет сумма вложений вырастет до 2 191 123 долларов. А вот как изменится ситуация с теми самыми 3 %: прирост в год будет равняться 7 %, и через 20 лет вы получите 3 869 684 доллара.

Мангер уверен: время – лучший друг экономически эффективных предприятий и заклятый враг посредственных фирм.

9

Проблеск мудрости

~~~

«Признать незнание – значит приблизиться к мудрости»

~~~

Чем умнее мы становимся, тем больше осознаем, как мало нам на самом деле известно. Признаться самому себе, что чего-то не знаешь, – главный толчок для развития. Так в человеке зарождается мудрость.

В инвестировании Чарли использует такое понятие, как круг знаний: в него входят не только те компании, чьи функции и ценность понятны инвестору, но и фирмы, с чьим устройством он не знаком. Во втором случае Мангер чаще всего избегает вложений, но иногда может взяться за изучение неизвестной ему ниши. Если со временем ценность компании становится для него очевидной, то он включает ее в упомянутый круг. С какими только отраслями не сталкивался Чарли: страхование, банковское дело, журналистика, телевидение, производство сладостей, авиапредприятия, производство инструментов, обувной бизнес, пошив нижнего белья, электроэнергетические организации и инвестиционный банкинг. Он не бежал от своего незнания, а решал, как с ним поступить: это и положило начало его мудрости.

10

Аналитики

~~~

«Знаете, что такое ад по меркам бизнеса? Это когда инвестор забывает про здравый смысл и опирается только на мнение аналитиков и результаты дью-дилидженс[6]»

~~~

Зачастую инвестбанки с Уолл-стрит заказывают и спонсируют кредитные рейтинги агентств вроде Moody's Corporation[7]. Думаю, Чарли имеет в виду, что в подобной ситуации странно ждать от аналитиков непредвзятости: за миллионы долларов они с легкостью отдадут первые строчки финансовым продуктам этих банков, даже если качество продуктов оставляет желать лучшего. Такая нечестная игра в свое время стала причиной серьезных экономических проблем: вначале на рынке недвижимости США возник пузырь, затем последовали биржевой крах и финансовый кризис 2007–2009 годов. Проблема в том, что даже спустя годы ситуация никак не изменилась: рейтинговые компании всё так же предвзяты и за деньги готовы публиковать показатели, не имеющие ничего общего с действительностью. Но, как говорится, не тот конь плох, что спотыкается, а тот, что падает.

11

Неправильная оценка активов

~~~

«Инвестирование – это поиск недооцененных акций. Стоимостное инвестирование – это умение отличить недооцененную акцию от обычной. Для второго нужны знания»

~~~

Неправильно оцененная акция – та, чья цена на рынке не соответствует инвестиционной стоимости компании. Стоимость такой акции может быть завышена или занижена. В первом случае, потому что на бирже сильно недооценивают перспективы финансового развития компании, а во втором – слишком переоценивают. Приобретать неправильно оцененный актив нужно тогда, когда его рыночная стоимость стремительно падает, а потенциальный доход предприятия остается высоким. Вот вам и идеальное соотношение цена – качество: вы инвестируете копейки, а получаете бизнес, который сулит вам немалую прибыль в будущем. Из-за чего же возникает разрыв, описанный выше? Всё дело в недальновидности крупных игроков вроде паевых фондов и хедж-фондов: куда будет двигаться акция в ближайшие полгода – единственное, что их волнует. Чарли же интересует другое: он старается предугадать, что станет с самим бизнесом через десять лет. Из-за такой разницы подходов и появляются недооцененные акции, из которых впоследствии Мангер извлекает немалую выгоду.

12

Диверсификация

~~~

«Как по мне, всё это поклонение диверсификации – сплошное безумие»

~~~

Для финансовых консультантов и биржевых брокеров диверсификация – это одновременно защита от серьезных неудач и преграда на пути к настоящим высотам. Скажем, вы держите 50 и более различных акций. Это пример широкой диверсификации, и основной ее принцип – уравновешивание, т. е. успехи одних компаний нивелируются провалами других и наоборот. По факту происходит имитация рынка или индексного фонда. Прислушаетесь к советнику, который предлагает инвестировать во всё подряд, и никогда не добьетесь ни высоких, ни низких показателей, только средних.

Чарли давно понял, что если вкладываться в недорогой бизнес с отличной инвестиционной стоимостью, то можно без проблем сократить количество компаний в портфеле до 10, а то и меньше. Так вы и от внезапного банкротства фирмы себя обезопасите, и значительный рост своих активов в ближайшие 10–20 лет обеспечите. Не зря говорят, что чрезмерная диверсификация превращает любой портфель в балаган. Всегда проще следить за корзиной, если в ней только десять яиц.

13

Когда нужно инвестировать по-крупному

~~~

«Зарубите себе на носу: хорошие идеи – редкость. Поэтому не жалейте средств, если вам улыбнулась удача»

~~~

Многие инвесторы осторожничают даже тогда, когда им подворачивается замечательная возможность для вложения средств. Так состояния не сколотить. Как понять, что пора действовать? Чарли, например, скупает столько активов, сколько может, когда они дешевеют из-за очередного макроэкономического события. Мангер придерживается важного принципа: чем ниже котировки акций, тем выгоднее сделка. Разумеется, при условии, что вкладываться вы будете в бизнес с долгосрочной перспективой развития. Вот когда, по мнению Чарли, нужно ставить по-крупному!

14

Толпа

~~~

«Слепое подражание толпе – прямая дорога к заурядности»

~~~

Чарли считает, что те, кто вкладываются в индексный фонд, навсегда останутся посредственностями. И в этой ситуации средние показатели хуже краха. Допустим, вы инвестировали в индексный фонд в разгар подъема рынка. Но вот происходит обвал, и вам остается только наблюдать, как вложенные средства буквально тают на глазах. Мангер же покупает акции тогда, когда остальные пытаются их сбыть. Вряд ли те, кто бездумно следует за толпой, смогут применить подход инвестора.

15

Дар предвидения

~~~

«Я не ясновидящий и не зарабатываю деньги предсказаниями. Такие, как я, просто находят надежные компании и держатся за них»

~~~

Чарли не умеет предсказывать будущее: он не знает, какая будет погода, кто победит на выборах или что будет с экономикой. И что самое главное, он не в силах предугадать колебания фондового рынка. Финансовые издания без конца размусоливают, что же произойдет с биржей завтра: для Мангера это не больше, чем пустой треп. Ему важно другое: отыскать перспективное предприятие, которое можно купить по достойной цене. Уверен он только в том, что неизбежно наступят времена рыночного изобилия и высоких цен на акции. А после, как это обычно бывает, последуют экономическая депрессия и серьезное падение котировок. Способен ли Чарли предвидеть конкретные даты этих событий? Нет. Но он твердо знает, что они произойдут. Просто нужно запастись терпением.

16

Финансовый кризис = возможность

~~~

«Если вы, как и я, пережили 1973–1974-е или даже ранние 1990-е… Люди выстраивались в очередь, чтобы ПОКИНУТЬ закрытый инвестиционный клуб – было понятно, что дела плохи. Вот повторится такое на вашем веку, и увидите»

~~~

Сначала в 1973–1974 годах, а позже – в начале 1990-х США пережили экономический спад. Всё это повлекло за собой безработицу и падение акций. Первый кризис был вызван ростом цен на нефть, продлился 24 месяца и привел к тому, что промышленный индекс Доу Джонса потерял 45 %. Второй кризис продолжался восемь месяцев, и индекс тогда упал на 18 %. В этот раз проблема была не только в подорожавшей нефти, но и в избыточном строительстве 1980-х, за которым последовало резкое снижение спроса на офисные здания.

Уже в 2001-м, за шесть лет до Великой рецессии, Чарли знал, что подобный переворот повторится. И он оказался прав. В 2007–2009 годах экономика рухнула, цены на акции упали, а индекс Доу Джонса потерял 54 %. Но как Мангер смог это предвидеть? Он просто понимал, что циклические финансовые кризисы – неотъемлемая часть капиталистической системы. А еще, что зависимая от заемных средств банковская система вкупе со спекулятивной горячкой[8] могут создавать нестабильные пузыри на рынке, которые в конечном счете лопаются и подрывают экономику.

Я не был бы самим собой, если бы не повторил в который раз, что неожиданные спады и обвалы – часть стратегии закупок Чарли. И Мангер, и Баффетт специально копят наличные для таких случаев: они знают, что получат низкую доходность от денежных активов, пока будут ждать заветного момента, но их это не волнует. Как только наступает крах, они скупают акции. Во время рецессии 1990 года банковские активы сильно упали в цене, и Berkshire не могла не воспользоваться этой возможностью. Она приобрела 5 миллионов акций банка Wells Fargo за 289 миллионов долларов. Благодаря дроблению количество этих акций выросло: теперь их не пять, а 40 миллионов, и стоят они сейчас около 1,9 миллиарда долларов. Если пренебречь дивидендами, то за 26 лет это вложение дало Berkshire 7,5 % среднегодовой доходности с учетом сложного процента. Но вишенкой на торте стало то, что стартовый взнос Berkshire в размере 289 миллионов долларов теперь приносит ей 59,2 миллиона долларов дивидендов ежегодно. Соответственно, годовая дивидендная доходность от первоначальных вложений – 20,4 %. Как неоднократно повторял Чарли, не ум сделал его богатым, а нрав.

17

Всё дело в наличных

~~~

«Хотите разбогатеть? Держите 10 миллионов долларов на счету: вдруг подвернется сто́ящая сделка»

~~~

Чарли настоятельно рекомендует заранее отложить 10 миллионов долларов наличными на случай, если подвернется подходящая сделка. Berkshire для той же цели держит в запасе целых 72 миллиарда. Невысокая доходность от подобных денежных резервов – это вынужденный компромисс. Да, первоначальный доход будет скромным, зато инвесторы смогут обеспечить себе безбедные годы, если вовремя приобретут многообещающие компании по выгодной цене. Вот как Мангер сохраняет баланс между сбережениями и инвестициями. Правда его подход мало кому придется по душе. Почему, спросите вы? Большинство инвесторов просто не верят, что годами держать крупную сумму в ожидании подходящей инвестиции – это не просто рабочая схема, а путь к сверхбогатству.

18

Сломленное поколение

~~~

«Спасибо ранним 1930-м и наследию баронов-разбойников[9]… Акции приносили дивиденды, вдвое превосходящие процентные ставки по облигациям. Идеальное было время для покупки ценных бумаг. Мы воспользовались упадком духа прошлого поколения и извлекли из этого выгоду»

~~~

После обвалов на бирже 1929-го и 1932-го индексу Доу Джонса потребовалось целых 25 лет, чтобы вернуться к прежним показателям. Было много тех, кто потерял всё свое состояние. Люди стали обходить обыкновенные акции[10] стороной, их недоверие сохранялось почти 30 лет. К 1940 году многие компании, чьи ценные бумаги пострадали от краха, смогли восстановить рентабельность: правда, никто не торопился приобретать активы этих организаций.

Чтобы заинтересовать инвесторов, компаниям приходилось выплачивать дивиденды, почти вдвое превышавшие доходность облигаций. Именно на таких предприятиях Чарли с Уорреном и оттачивали мастерство инвестирования. Они присматривались к фирмам, выплачивающим солидные дивиденды, и покупали у них акции, которые зачастую обходились партнерам дешевле балансовой стоимости. В конце 1950-х – начале 1960-х годов обыкновенные акции снова стали популярны, и их цены на рынке резко подскочили. Так Мангер и Баффетт стали мультимиллионерами.

К концу 1960-х привлекательных предложений на рынке поубавилось, а к 1972 году они практически исчезли – растущий рынок окончательно взвинтил цены.

19

Терпение

~~~

«Усидчивость сделала меня успешным»

~~~

Терпение – не просто хорошее качество, но и козырь для инвестиционных игроков. Многие считают, что главное – подолгу держать акцию и ждать, когда ее стоимость вырастет. Но для Чарли терпение значит отложить крупную сумму наличными и спокойно ждать, когда акции идеальной компании упадут в цене. Более того, по мнению Мангера, по-настоящему терпеливый инвестор беспрестанно ищет подходящий и выгодный бизнес. Человеку, не умеющему концентрироваться, никогда не быть успешным врачом или юристом. Так и с инвестированием: великим становится только тот, кто умеет фокусироваться на своем деле.

20

Стоимость акций

~~~

«Печально, но факт: цены на обыкновенные акции могут быть не просто завышенными, а до абсурдного заоблачными. Порой их оценивают как облигации: в таком случае рынок опирается на более или менее реалистичные прогнозы будущей доходности. Но иногда эти акции можно сравнить с картинами Рембрандта, которые скупают лишь потому, что их стоимость неуклонно растет»

~~~

Высказывание довольно интересное: из него можно почерпнуть парочку ключевых принципов мышления Чарли, которые сделали инвестора невероятно богатым.

Начнем с первой части про облигации. Некоторые компании – повторюсь, некоторые – приносят стабильную прибыль и обеспечивают ее рост. По мнению Чарли и Уоррена, активы таких предприятий можно оценивать как облигации. Допустим, фирма продает свои ценные бумаги за доллар, а на рынке ставка – 10 долларов за одну ее акцию. В этом случае акции больше похожи на долевые облигации с доходностью 10 %. Если прибыль компании растет на 5 % в год, то, по мнению Баффетта и Мангера, приобретенные активы становятся «долевой облигацией», которая приносит 10 % годовых и увеличивается на 5 % ежегодно. Благодаря этой «долевой облигации» с растущей доходностью со временем повышаются реальная стоимость и цены активов компании.

Спрос на рынке работ старых мастеров зависит от того, как быстро растет или падает цена товара. На бирже дело часто обстоит так же, как и с картинами Рембрандта: стремительный рост стоимости привлекает всё больше покупателей, а резкое падение – всё больше продавцов. Когда лопается пузырь активов и исчезает спрос на инструменты фондового рынка, люди в попытке получить хоть какие-то деньги распродают своих Рембрандтов и акции за бесценок. Вот тогда для Уоррена с Чарли и наступает идеальный момент, чтобы скупить «долевые облигации» какого-нибудь процветающего бизнеса.

21

EBITDA

~~~

«Каждый раз, когда вам встречается термин EBITDA, мысленно заменяйте его на „голимую прибыль“»

~~~

EBITDA – это показатель прибыли до вычета кредитных процентов, налогов, износа и амортизации. Для Чарли это вполне ощутимые траты, и избежать их, по мнению инвестора, невозможно. Проценты и налоги платят в год запуска бизнеса. Покрыть придется и амортизацию. Правда, сделать это можно позже: например, когда понадобится обновить оборудование. Однако такие замены в любом случае требуют серьезных капиталовложений. Все перечисленные затраты способны разрушить даже самую многообещающую фирму. Именно поэтому Мангер считает неправильным оценивать компанию, опираясь на EBITDA: рискуете получить ложное представление об экономическом положении предприятия.

22

Чем опасны финансовые компании

~~~

«Чаще всего за сложностью кроются мошенничество и нарушения… Вот в чем извечная проблема финансовых компаний, в том числе государственных… Глупость – ждать от таких фирм кристальной прозрачности»

~~~

Насколько сложно устроены финансовые компании? По словам Чарли, вы не узнаете, что дела у бизнеса идут плохо, пока он окончательно не развалится. Вспомните Lehman Brothers. Сначала она была всеобщей любимицей Уолл-стрит, ее ценные бумаги стоили 65 долларов за акцию. Однако уже через год фирма обанкротилась. Та же участь постигла страхового гиганта AIG и прославленный инвестиционный дом Merrill Lynch: не прошло и года, как их назвали надежнейшими финансовыми институтами планеты, а они уже молили правительство о помощи.

Что делает финансовые компании такими непредсказуемыми? Всё дело в деривативах: они позволяют скрывать риски от бдительных глаз рыночных регуляторов и аналитиков. В ситуации с AIG невозможно было отследить все кредитные дефолтные свопы по проблемной ипотеке, ведь компания никогда не указывала те средства, что шли на покрытие финансовых потерь. Никто из инвесторов и не догадывался, какие махинации проворачивала фирма. А Lehman Brothers? Заимствовала сотни миллиардов долларов на короткий срок и вкладывала их в долгосрочные проекты по кредитованию сомнительных заемщиков. Те же ипотечные бумаги она использовала как залог для новых займов. Можете перечитать годовой отчет фирмы хоть сотню раз, но о перечисленных операциях вы не найдете ни слова. Коммерческий банк может использовать деривативы, чтобы заниматься спекуляцией на валютном рынке. Однако бухгалтерский учет устроен так, что выявить подобные операции практически невозможно. Как правило, о них узнаю́т из новостей: к тому моменту организация успевает потерять сотни миллионов долларов. Когда дело касается финансовых фирм, Чарли напоминает себе: не всё то золото, что блестит.

23

Излишняя уверенность

~~~

«Чрезмерная самоуверенность погубит даже самых умных людей»

~~~

Чарли в своей цитате отсылает к краху хедж-фонда Long-Term Capital Management (LTCM). Основатель проекта, легендарный трейдер Джон Меривезер, собрал в конце 1990-х лучшие умы Уолл-стрит и американского научного сообщества. Среди приглашенных докторов математических и экономических наук можно было встретить парочку нобелевских лауреатов. Все эти выдающиеся личности разработали собственные стратегии инвестирования в облигации и деривативы. Вкладываться они собирались с огромным кредитным плечом. При удачном раскладе бизнес-план сулил партнерам невероятную прибыль. У всей этой затеи был единственный минус – огромные риски.

Меривезер верил, что особая торговая стратегия, основанная на спреде – разнице в доходностях облигаций, – сможет защитить компанию. Фонд внимательно отслеживал, как менялись похожие облигации за определенный период: например, сравнивал доходности двухлетних трежерис[11], выпущенных в январе и марте. Если эта разница сильно отклонялась от среднего статистического показателя, LTCM покупал одну облигацию, а другую продавал. Расчет был на то, что со временем спред вернется к норме. Именно так всё и происходило, ведь, в сущности, для сравнения брали практически идентичные долговые ценные бумаги.

Как правило, LTCM зарабатывал на каждой сделке не больше 1 %. Кажется, немного, да? Но умножьте этот процент на 124 миллиарда долларов – сумму, с которой работал фонд, – и поймете, какая была прибыль на самом деле. Подобные операции повторялись несколько раз в год: немудрено, что вскоре доходность от вложений инвесторов в фондовый капитал стала просто невиданной – 4,7 миллиарда долларов. За второй год работы Меривезер обеспечил вкладчикам 43 % прибыли, а за третий – 41 %.

И всё было прекрасно, пока в 1998 году Россия не потрясла мир: за одну неделю объявила дефолт по внутреннему долгу, обрушила курс рубля и ввела запрет на выплаты иностранным кредиторам. На рынке облигаций началась паника, спреды LTCM стали непредсказуемыми, и фонд понес колоссальные убытки. Когда это случилось, банки, которые ранее выдали LTCM кредиты на 120 миллиардов долларов, поставили ультиматум: либо предоставляйте гарантии в виде залога, либо возвращайте деньги. Фонд, естественно, не мог обеспечить ни того ни другого. LTCM обанкротился буквально за одну ночь. Тогда в ситуацию вмешался Федеральный резервный банк Нью-Йорка и передал управление LTCM группе банков с Уолл-стрит. Инвесторы фонда лишились бо́льшей части своих сбережений.

Какой урок Чарли предлагает извлечь из этой истории? Сверхумные люди и огромные заемные средства – залог несчастья. Хотя справедливости ради не менее печально заканчиваются истории, когда недалекие люди набирают большие долги.

24

Доверительные управляющие

~~~

«Знаю одного парня, он невероятно умный и одаренный инвестор. Однажды я спросил его: „Какой процент прибыли ты обещаешь своим клиентам?“ Тот ответил: „20 %“. Я не мог поверить своим ушам: неужели паренек не понимает, что это невозможно? Тогда он добавил: „Чарли, назови я реальный процент, они никогда бы не позволили мне инвестировать их деньги!“»

~~~

По мнению Чарли, вся эта система доверительного управления активами – сплошное безумие. «Да любой захочет стать управляющим: тебе дают на руки немалые деньги, ты торгуешься без удержу, а в конце еще и получаешь за это комиссию», – говорит инвестор. Почему же они так бездумно распоряжаются чужими деньгами? Да потому что это не их деньги! Представьте, я руководитель хедж-фонда. Вы доверили мне свои сбережения, и я использовал их в качестве залога для новых займов. Теперь средств больше, с ними можно провести крупную сделку. Если всё сложится удачно – мы оба сорвем солидный куш: вы получите прибыль, а я – свою комиссию. Обе стороны в плюсе. Но если план провалится, то страдать будете вы и банк, никак не я. Вот она, идеальная бизнес-модель для хедж-фонда. Правда, сначала нужно заполучить ваши сбережения. А потом удержать их, чтобы вы не забрали капитал и не отправились к конкурентам. Как же этого добиться?

Чтобы привлекать и удерживать клиентов, хедж-фонды руководствуются всего двумя правилами. Первое: обещайте инвесторам несметные богатства. Зачем кому-то вкладываться в то, что не сулит баснословную прибыль? Второе: никаких консервативных стратегий. Если фонд осторожничает с вашими деньгами, вы быстро с ним расстанетесь. Ведь рядом всегда найдутся смельчаки, которые заигрались с кредитным плечом, рискнули и сорвали куш – их доходы будут намного выше. Через год-другой из-за жадности вы покинете скромный и малоэффективный фонд ради успешного, но ненадежного игрока по соседству. Вот почему хедж-фонды никогда не будут осмотрительно обращаться с чужими деньгами. Да, они запросто могут растерять бо́льшую часть ваших средств через несколько лет, и что с того? Вы просто найдете других многообещающих исполнителей, а управляющий, оставивший вас без денег, создаст новую организацию. Не верите? Вот вам наглядный пример: уже через год после развала Long-Term Capital Management в 1998 году, Джон Меривезер основал новый фонд – JWM Partners. Восемь лет трейдер блестяще управлял им, активы выросли до трех миллиардов долларов. Но грянул финансовый кризис 2007–2009 годов, он потерял 44 % средств, и фонду пришел конец. Но и это не остановило Меривезера, и в 2010 году он запустил очередной проект – JM Advisors.

Бизнес-модель хедж-фондов основывается на следующих принципах: что бы ни произошло, используй заемные средства и иди ва-банк. Именно поэтому они ничем друг от друга не отличаются. Но есть и хорошие новости: то безумие, что творят подобные азартные игроки, создает таким людям, как Чарли, прекрасные условия для инвестирования.